苏试试验发布三季报：Q3 实现营收5.41 亿元（yoy+10.6%，qoq-3.6%），归母净利3,955 万元（yoy-9.4%，qoq-48.2%），归母净利低于华泰预测（0.44~0.50 亿元），主要是信用减值损失高于预期。2025 年Q1-Q3 实现营收15.32 亿元（yoy+9.0%），归母净利1.57 亿元（yoy+7.1%），扣非净利1.49 亿元（yoy+13.9%）。成本增加致毛利率下降，信用减值损失影响净利率。Q3 经营现金流同比-25%，前期投入或将驱动收入增长。维持“买入”评级。

    　　成本增加致毛利率下降，信用减值损失影响净利率Q3 公司毛利率38.68%，yoy-3.40pp、qoq-4.31pp，主要是试验设备和集成电路检测毛利率下降；期间费用1.49 亿元、同比持平，期间费用率27.6%、yoy-3.01pp、qoq+1.19pp，期间费用率同比下降得益于公司良好的费用管控；净利率8.16%，yoy-2.19pp、qoq-7.63pp，主要是当季毛利率同比下降和信用减值损失同比增加。

    　　经营现金流同比-25%，前期投入或将驱动收入增长9 月末公司应收账款为14.48 亿元（yoy+14%）；2025 年Q1-Q3 经营现金流净额为1.20 亿元（yoy-25%），主要受到应收账款同比增加影响；公司有望通过完善催收和考核机制，控制应收账款的增长幅度。2025 年Q1-Q3资本开支2.28 亿元（yoy-25%），主要系购买设备投入较前期有所下降。

    　　22-24 年公司资本开支累计达13.40 亿元，我们认为，产能利用率爬坡或将驱动收入持续增长。

    　　下调盈利预测与目标价

    　　我们下调公司25-27 年归母净利润（ -12.87%/-10.20%/-9.45% ） 至2.52/3.20/3.88 亿元（三年复合增速为19.15%），对应EPS 为0.49/0.63/0.76元，其中2026 年服务/设备归母净利分别为2.78/0.42 亿元。下调主要是考虑到环试服务/集成电路检测收入下修、集成电路检测/试验设备毛利率下修。根据分部估值方式，给予公司2026 年服务28.4xPE/设备40.1xPE（可比公司均值28.4/40.1xPE），目标价18.87 元（前值20.10 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：业务开拓不及预期、订单执行进度不及预期、下游行业需求波动。