事件：

    　　公司25Q3 实现营业收入30.99 亿元，同比下滑6.58%；归母净利润2.52 亿元，同比下滑33.47%，低预期。

    　　投资要点：

    　　25Q3 经营趋势延续，费用影响利润。1）Q3 利润率环比下滑，主要由于节目推广等变多导致销售费用增加（同比增加0.93 亿元，环比增加1.53 亿元）。当前在手资金充裕，9月末资金储备规模超130 亿。2）业务经营来看，整体收入环比持平，同比下滑由于电商业务收缩。前三季度核心平台芒果TV 营业收入同比基本持平，广告收入单Q3 实现同比正增长。3）Q3 政策底传导尚未体现，前三季度经营压力市场有预期。

    　　政策底扎实确立，广电21 条落地强决心。国家广播电视总局8 月印发实施《进一步丰富电视大屏内容 促进广电视听内容供给的若干举措》；解决国内剧集供给核心矛盾：内容题材及审查流程。根据澎湃新闻，广电总局电视剧司10 月在全平台开通官方账号，起名为“振兴国剧”。

    　　公司产品周期向上，Q4 重点剧综陆续上线。由八大平台首次联合制播的全国优秀歌唱人才选拔节目《声鸣远扬2025》已经上线，《声生不息·华流季》已经在录制中。剧集方面，《水龙吟》已经上线，招商会披露超80 部剧集片单，涵盖古装史诗、都市现实、青春爱情与人文情怀多重题材。

    　　经营拐点可期。长视频商业模式有规模效应，会员收入（低客单、弱周期小确幸消费，爆款剧驱动）、广告（综艺能力强、播放量是前瞻指标，中期看经济复苏），考虑内容成本固定、经营杠杆，利润率弹性较大。

    　　长期空间：期待长视频竞争格局改善，IP 运营、粉丝经济等新的商业模式以及文化出海创造增量。

    　　维持买入评级。考虑到公司费用增加， 我们下调25-27 年归母净利润预测为12.71/18.23/22.14 亿元（原预测为14.22/19.03/22.97 亿元）。公司当前政策拐点、产品周期拐点明确，经营拐点可期，维持买入评级。

    　　风险提示：广告业务受宏观影响，短剧冲击，芒果重点综艺剧集表现不及预期。