核心观点

    　　公司发布2024 年半年报，我们认为核心关注几点：

    　　1、会员收入25%以上增长，量价共同驱动：上半年会员收入24.86亿元，同比+26.8%，增速创21 年以来新高，占互联网视频收入比重已经超过50%；今年《歌手》《与凤行》等优质剧综持续拉动会员增长，ARPPU 在会员权益差异化运营之下有同步提升。

    　　2、内容投入坚持“练硬功”，长期看好剧集能力提升：公司自23年底加大内容投资，上半年成本项中的无形资产摊销为28. 25 亿元，同比增加15%，短期对利润率有所影响，但公司对剧集持续练硬功，有望提升剧集能力带动会员增长，期待杨紫李现《国色芳华》以及《水龙吟》等头部剧集上线播出。

    　　运营商短期影响利润，但大屏治理长期利好牌照方。上半年运营商业务收入下滑46%，主要是电视大屏治理带来的间接影响。并且该业务毛利率较高，因此其对利润的影响更加显著。但从中长期来看，芒果作为唯一同时具备IPTV 和OTT 牌照的公司，有望受益于行业的健康、规范发展。

    　　我们预计2024-2026 年公司将实现归母净利润17.91 亿、21.04亿、24.18 亿，同比增长-49.6%、17.5%、14.9%，最新市值对应当前的市盈率为19.6x、16.7x、14.6x，给予买入评级。

    　　投资建议：公司上半年会员收入实现25%以上增长，量价共同驱动，且会员收入已经成为最主要的收入来源，占互联网视频业务的比重超过50%。运营商业务受到大屏治理的影响，短期影响利润，但长期利好正规的牌照方，我们认为是短期影响。从长期看，公司坚持在内容投入上“练硬功”，上半年无形资产摊销28.25 亿元，同比增加15%，短期对利润率有所影响，但长期将提升剧集能力，从而带动会员增长，期待杨紫李现《国色芳华》以及《水龙吟》等头部剧集上线播出。我们预计2024-2026 年公司将实现归母净利润17.91 亿、21.04 亿、24.18亿，同比增长-49.6%、17.5%、14.9%，最新市值对应当前的市盈率为19.6x、16.7x、14.6x，给予买入评级。

    　　风险提示：广告主经营恢复不及预期导致广告预算下降、宏观经济波动风险、消费恢复节奏不及预期、品牌广告恢复不及预期、用户可支配收入下降风险、用户内容偏好变化较快的风险、剧集能力提升不及预期、内容质量风险、会员增长不及预期、用户付费能力下降的风险、提价导致会员人数下降的风险、头部节目表现不及预期的风险、IPTV 用户数增长不及预期的风险、内容成本提升的风险、核心创意人员流失的风险、部分项目ROI 不及预期的风险、行业竞争加剧风险、生成式 AI 技术发展不及预期、各领域技术融合进度不及预期的风险、重点项目延期的风险、内容审查监管风险。