2023H1 公司实现营收66.89 亿元（YoY-0.37%），归母净利润12.51 亿元（YoY+5.0%），业绩符合预期，复苏趋势向好。公司会员与运营商业务持续增长，广告业务有望随消费复苏与优质内容上线回暖，小芒电商收入增长表现亮眼。此外，公司拟收购金鹰卡通，有助于补足青少儿内容能力，合作88VIP不断扩大会员获取渠道，业绩增量可期。长期看，公司依托优质的自制生态、丰富的人才储备及完善的制作体系构筑核心竞争力，在国内长视频市场地位独特。维持“买入”评级。

    　　 2023H1 公司营收同比略有下滑，净利润稳健增长。23H1 公司实现营收66.89亿元（YoY-0.37%），其中1）芒果TV 互联网视频业务收入51.41 亿元（YoY-1.7%）；2）新媒体互动娱乐内容制作收入2.83 亿元（YoY -42.1%）；3）内容电商收入12.48 亿元（YoY+32.1%）；4）其他收入0.17 亿元（YoY -66.9%）。

    　　23H1 公司实现毛利率35.1%（YoY-1.2pcts）；销售/管理/研发费用率13.2%/3.6%/1.6%，同比-1.3/-0.2/+0.1pct；实现归母净利润12.51 亿元（YoY+5.0%），对应归母净利率18.7%（YoY+1pct）。分季度方面，公司23Q1/Q2 单季收入分别为30.56/36.33 亿元，同比-2.2%/+1.2%；归母净利润分别为5.45/7.06 亿元，同比+7.4%/+4.8%。

    　　 核心主业：会员业务占比不断提升，运营商业务持续稳健发展。23H1 公司核心主业芒果TV 互联网视频业务中，1）会员收入19.61 亿元（YoY+5.5%）。公司依托《去有风的地方》等优质IP 丰富了会员专属权益，有效提升了会员拉新、用户粘性和长周期用户占比。芒果TV 会员纳入淘宝天猫88VIP 体系，未来有望借助电商流量提高会员体量和收入。2）广告收入17.90 亿元（YoY-17.23%），同比仍有下滑但降幅有所收窄。上半年广告市场缓慢复苏，CTR 数据显示2023H1 广告市场花费同比上涨4.8%，广告主对营销预算投放仍然相对谨慎。

    　　公司夯实《乘风2023》、《声生不息·宝岛季》等头部综艺的广告招商，拓展了多个互联网、白酒、食品等行业的头部品牌客户。下半年公司上线优质内容招商有望带动广告复苏。3）运营商业务收入13.89 亿元（YoY+15.18%）。省内业务方面，IPTV 推出“超级大会员”，增值业务收入稳步增长。省外业务方面，加强与中国移动的战略合作，大屏业务全国布局持续深化。

    　　 上半年内容回顾：剧综播放增速亮眼，微短剧业务迎来突破。1）综艺方面，上半年上线39 档节目。根据云和数据，上半年芒果TV 上线《大侦探第八季》、《乘风2023》、《声生不息·宝岛季》等综艺内容正片播放量38 亿次（YoY+54%）。

    　　2）剧集方面，上半年上线重点影视剧19 部，微短剧45 部。根据云和数据，上半年芒果TV 剧集正片播放量26 亿次（YoY+21%），业绩同样高增。2023Q1《去有风的地方》口碑热度双丰收，产生“一部剧带火一座城”的现象级效应。

    　　根据德塔文数据，上半年芒果TV 共有5 部微短剧上榜微短剧景气指数TOP30，其中《风月变》成为首个分账破千万的微短剧项目。

    　　 下半年内容展望：三季度口碑剧综齐发，看好重点剧集排播。1）综艺方面，进入暑期档，热门综N 代《初入职场·法医季2》、《中餐厅第七季》开播并取得较好反响；年度重磅综艺《披荆斩棘3》于8 月18 日开播；《时光音乐会3》、《再见爱人3》有望年内上线。2）剧集方面，23Q3 以来，芒果TV 独播剧集《我的人间烟火》取得较高热度，位列7 月剧集正片播放和会员内容播放TOP3（云和数据）；《大宋少年志2》已于7 月29 日开播，在豆瓣获得8.2 高分；《白日梦我》、《装腔启示录》定档8 月；《以爱为营》、《群星闪耀时》、《那些回不去的年少时光》等重点剧集有望年内上线。此外，公司7 月25 日发布公告拟收购金鹰卡通100%股权，有望加大布局青少儿内容，拓展在青少儿群体的影响力。

    　　 前沿技术利用：人工智能创新用户交互，虚拟现实赋能内容生产。公司积极探索前沿技术落地与业态创新。1）人工智能方面，公司开发AIGC 视频自动拆条技术，支撑《全员加速中2023》、《我的人间烟火》等重点节目的短视频制作，提升二创内容生产效率。公司上线“嗨聊派对”全站聊天大厅，并引入《大宋少年志2》AI 角色，建立AI 社交系统，试水AI 聊天付费场景，有助于进一步增强用户粘性，提高剧集的持续盈利能力。2）虚拟现实方面，公司为《声生不息·宝岛季》打造了国内首个综艺虚拟现实秀，通过虚拟拍摄与VR 技术相结合支持《全员加速中2023》内容拍摄制作，赋能内容生产。

    　　 风险因素：内容上线进度不及预期；广告业务增长不达预期；短视频对于长视频分流超出预期；会员提价造成用户流失超预期；收购金鹰卡通交易进展不及预期风险。

    　　 盈利预测、估值与评级：公司依托优质的自制生态、丰富的人才储备及完善的制作体系构筑核心竞争力，在国内长视频市场地位独特。考虑到宏观经济影响下，全年广告招商仍有压力，结合公司半年报业绩，我们下调公司 2023~2024年营收预测至153.39/168.15 亿元（前预测值为170.33/191.52 亿元），新增2025 年营收预测182.41 亿元；下调2023~2024 年净利润预测至23.38/26.90亿元（前预测值为24.68/26.71 亿元），新增2025 年净利润预测30.84 亿元，当前股价对应2023~2025 年25/22/19 倍PE。参考娱乐内容行业龙头迪士尼与奈飞估值水平（平均30 倍2023 年PE），给予公司 30 倍2023 年PE，对应目标价37 元，维持公司“买入”评级。