投资要点：

    2022 年受疫情影响，营收、净利润均有所下滑，22Q4 以来经营逐步企稳恢复。2022 年受宏观经济压力影响，公司广告等业务承压，全年收入和利润均出现一定幅度下滑，公司2022 年实现营收137.04 亿元，同比下滑10.76%，实现归母净利润18.25 亿元，同比下滑13.68%，实现扣非归母净利润15.87亿元，同比下滑22.94%。随着2022 年四季度疫情防控政策的优化以及实体经济的复苏，公司主营业务也逐步企稳恢复，22Q4 公司实现营收34.66 亿元，同比下滑6.96%，实现归母净利润1.47 亿元，同比增长9.35%，23Q1 公司实现营收30.56 亿元，同比下滑2.16%，实现归母净利润5.45 亿元，同比增长7.39%。

    综艺内容基本盘稳固，优质剧集有望带动公司中长期用户破圈。2022 年公司努力打造芒果深度融合生态，提升内容生态的多元性、创新性和可持续性，截至2022 年底芒果TV 拥有24 个综艺制作团队、25 个影视制作团队、34个新芒计划战略工作室，内容人才储备丰富。综艺方面，2022 年芒果TV 共上线77 档各类综艺节目，《乘风破浪第三季》《大侦探第七季》《密室大逃脱第四季》和《披荆斩棘第二季》共4 档综N 代节目，入选2022 年网络综艺有效播放TOP10。剧集方面，公司2022 年推出重点影视剧、大芒计划、微短剧等各类影视剧163 部。《麓山之歌》《底线》《天下长河》和《二十不惑2》共4 部电视剧入选国家广播电视总局“2022 中国电视剧选集”，芒果季风共上线5 部台网剧，4 部网剧，获得较高的社会关注，大芒计划推出以《虚颜》、《念念无明》等为代表的一系列精品短剧，取得良好的播出效果。我们认为公司在综艺内容领域实力较强，用户基本盘稳定，近年来剧集能力也正在逐步补强中，未来多元化精品剧集有望带动公司用户破圈。

    会员、运营商等业务增速稳健，2023 年广告业务有望企稳反弹。2022 年受市场大环境不利影响，公司广告业务承压，2022 年公司实现广告收入39.94亿元，同比下滑26.77%。面对行业不确定性，芒果TV 升级联合招商机制，从单平台的内容营销升级为双平台、多圈层、全链路的立体营销体系，为广告主提供更高价值、更具竞争力的综合营销方案，我们认为随着防疫政策的优化以及实体经济的企稳回升，2023 年公司广告业务有望企稳反弹。会员业务方面，2022 年末公司有效会员数达5916 万，全年会员业务收入达39.15亿元，同比增长6.15%。2022 年公司运营商业务实现营业收入25.09 亿元，同比增长18.36%，继续保持稳健增长。新孵化的小芒电商坚持新潮国货内容电商平台定位，通过强化与芒果生态圈层整体联动，打造核心垂直产品，2022年全年GMV 同比增长7 倍，DAU 峰值达206 万，业务发展成效初显。

    盈利预测假设。我们认为公司在自制内容尤其是综艺制作领域实力领先，剧集制作能力不断补充，优质自制内容驱动公司未来平台会员数和品牌广告收入增长。运营商业务未来三年仍有望保持20%左右稳健增速，内容电商业务随着小芒业务规模的逐步扩大，有望实现高速增长。

    盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.32、1.58 和1.83 元/股。由于公司所在的长视频赛道发展已经步入稳定期，行业内公司比如爱奇艺已经实现稳定盈利，因此我们采用市盈率法进行估值，参照可比公司，我们给予公司2023 年30-33 倍动态PE，对应合理价值区间为39.60-43.56 元/股，维 持公司“优于大市”评级。

    风险提示：新媒体版权价格提升，政策监管不确定性。