事件：公司发布2022 半年度报告，2022H1 营业收入67.14 亿元，同比减少14.50%；归母净利润11.91 亿元，同比减少17.95%；扣非后归母净利润10.95 亿元，同比减少23.93%。

    投资要点：

    宏观经济及新冠疫情影响广告招商效果，会员业务收入稳步增长。

    拆分公司业务来看，核心主业芒果TV 互联网视频业务营业收入52.27 亿元，同比下降11.36%。其中广告业务营业收入同比下降31.15%至21.63 亿元，对公司业绩影响较大，主要是受宏观经济和Q2 新冠肺炎影响，广告行业整体景气度下滑，虽然公司头部节目广告招商客户数行业领先（《乘风破浪3》广告合作客户27 个、《声生不息·港乐季》获10 个品牌方赞助、《尚食》创芒果TV 电视剧广告招商及植入广告新高），但部分腰尾部综艺、影视节目的广告招商效果可能承压。

    公司会员业务营业收入18.58 亿元，同比增长6.48%，会员业务收入稳步增长一方面受益于公司加强精细化运营，增强用户粘性，提升会员付费转化率，另一方面公司加大渠道拓展合作力度，拓宽会员基数。结合公司披露2021 年会员业务收入以及会员数量情况大致测算2021 年芒果TV 用户ARPPU 为85.24 元，相比爱奇艺仍有较大差距。近期芒果TV 开启第二轮涨价，根据订阅方式不同，第二轮涨价幅度在8%-20%不等，预计将进一步提升用户ARPPU。

    运营商业务营业收入12.06 亿元，同比增长19.31%，继续保持稳健增长。公司运营商业务已覆盖31 个省市行政区域，覆盖用户数量超过3.41 亿。

    公司其他业务方面，新媒体互动娱乐内容制作营业收入4.90 亿元，同比减少50.29%；内容电商营业收入9.45 亿元，同比增加1.43%；其他主营业务收入同比增加63.01%至4488.91 万元，其他业务收入同比减少33.11%至786.92 万元。

    随Q2 头部综艺的上线，业绩环比回升明显。2022Q1 由于新冠疫情的影响导致部分节目排播进度延后，但随着4 月《声生不息》以及6 月《乘风破浪3》上线后，公司二季度业绩环比回升较为明显。

    Q2 单季度营业收入35.91 亿元，同比减少6.60%，环比增加14.93%；归母净利润6.83 亿元，同比增加0.82%，环比增加34.64%；扣非后归母6净.2利1润亿元，同比减少7.14%，环比增加30.94%。

    毛利率与费用率保持稳定。2022H1 公司毛利率36.32%，与2021H1 的37.76%相比小幅下滑1.14pct。销售费用率为14.51%，同比小幅提升0.19pct；管理费用率3.76%，同比小幅下滑0.2pct；研发费用率1.51%，同比小幅下滑0.05pct。总体来看，公司的毛利率和费用率基本维持稳定。

    下半年项目储备有望带动核心业务增长。上半年公司上线36 档综艺节目（其中双平台自制或定制节目33 档），创新型综艺与综N 代代表节目的播映情况位居行业前列；同时芒果TV 上线各类影视剧节目78 部，其中重点影视剧18 部，“大芒计划”微短剧48 部。

    近日公司《密室大逃脱4》、《中餐厅》等重点综艺节目已上线，《披荆斩棘2》定档8 月19 日，有望接棒《乘风破浪3》，此外下半年还有《妻子的浪漫旅行6》、《大湾仔的夜2》、《再见爱人2》等重点综艺项目待播。电视剧方面《少年派2》、《张卫国的夏天》等电视剧也已上线，根据公司5 月节目招商会信息，目前公司还储备较多的综艺和影视项目推进中。优质内容的持续稳定排播有望带动会员数量不断增加并一定程度抵消价格调整对会员数量的影响，带动公司下半年核心主业增长

    投资建议与盈利预测：2022H1 由于宏观经济和疫情的因素对公司的综艺上线进度以及广告招商效果造成了较为显著的负面影响，导致公司上半年业绩不及预期。但随着Q2 疫情好转，公司节目排播恢复，业绩环比回升明显。我们预计在上游广告主投放预算普遍收紧的情况下，广告投放将优先向排播效果好的头部节目倾斜。公司拥有较多的高质量综艺与影视项目，对广告主吸引力强，同时优质内容的热播也将带动会员数量和ARPPU 提升，增强公司核心业务盈利能力。但综合考虑经济恢复传导至广告主投放意愿的大规模回升仍需一定时间，因此相应下调对公司的盈利预测。预计公司2022-2024 年EPS 为1.31 元、1.54 元和1.78 元，按照8 月18 日29.51 元收盘价计算，对饮PE 为22.52 倍、19.22 倍与16.58 倍，下调至“增持”评级。

    风险提示：疫情反复；宏观经济波动影响文娱消费需求；广告招商效果低于预期；监管政策变动