22H1 营收和净利润略有下滑，Q2 单季度环比改善明显。2022H1 公司实现营收67.14 亿元，同比下滑14.5%，实现归母净利润11.91 亿元，同比下滑17.95%，实现扣非归母净利润10.95 亿元，同比下滑23.93%。二季度公司《声生不息〃港乐季》、《乘风破浪3》等多部重点综艺上线，业绩边际改善明显，22Q2 公司实现营收35.91 亿元，同比下滑6.6%，环比增长14.95%，实现归母净利润6.83 亿元，同比增长0.82%，环比增长34.71%，实现扣非归母净利润6.2 亿元，同比下滑7.14%，环比增长31.01%。

    广告受经济下滑影响明显，会员、运营商收入增速稳健。今年上半年广告市场受疫情影响严重，我们认为品牌类广告受冲击尤为明显，22H1 公司实现广告收入21.6 亿元，高基数下较去年同比下滑31.15%，公司重点综艺《声生不息〃港乐季》获得10 家品牌商赞助，《乘风破浪3》合作客户达27 个，整体表现优于行业平均。在会员方面，公司上半年实现会员收入18.58 亿元，同比增长6.48%，随着二季度重点节目的上线，芒果TV 日均、月均活跃用户数稳步抬升，人均单日使用时长在行业排名中相对靠前，我们预计随着公司后续加强剧集投入拉动增量会员，以及会员提价影响逐渐体现，公司会员收入仍有望维持高增长。22H1 公司实现运营商收入12.06 亿元，同比增长19.31%，新媒体互动内容制作4.89 亿元，同比下滑50.3%，我们认为主要是公司加强自身平台发展，减少外部版权分销所致，22Q2 公司整体净利率18.75%，同比和环比均略有改善，显示了在经济下行背景下，公司整体管理效率的提升。

    22Q3 多部重点综艺播出，中长期小芒电商、实景娱乐、元宇宙等新赛道有望开拓公司第二增长曲线。展望未来，22Q3 公司已经播出《密室大逃脱4》

    《快乐再出发》《闪耀吧！体育生》《披荆斩棘2》等多部综艺，后续上线表现值得期待，我们认为随着疫情及实体经济的逐渐好转，公司广告招商有望恢复。在新兴业务方面，22H1 公司旗下的小芒电商实现快速发展，平台用户规模和运营效率均得到有效提升。上半年，小芒电商完成增资扩股，引入战略培育期所需的流动资金，强化运营团队、供应链体系、售后服务体系、技术平台建设，推动小芒与整个芒果生态圈各业务板块之间的协同发展，加快构建“内容+视频+电商”的商业闭环。中长期看，小芒电商、实景娱乐、元宇宙（元宇宙平台芒果幻城已正式上线）等新业务也有望开拓第二增长曲线，加强用户商业化变现。

    盈利预测与估值分析。我们认为公司在自制内容尤其是综艺制作领域实力领先，剧集制作能力不断补充，优质自制内容驱动公司未来平台会员数和品牌广告收入增长。运营商业务在省外持续拓展，2022-2024 年仍有望保持稳健的营收增速。我们认为公司商业模式在A 股市场具有一定稀缺性，我们对其采用分部估值法进行估值。

    综上我们预计公司2022 年合理估值区间为582.3-714.6 亿元，以最新股本计算，对应合理价值区间为31.18-38.20 元/股，维持公司“优于大市”评级。

    风险提示：新媒体版权价格提升，政策监管不确定性。