摘要：

    芒果超媒背靠湖南广电，拥有湖南卫视自制并播出的电视剧及综艺节目的独播权，与湖南卫视共同构成芒果生态内的双平台驱动、全媒体融合发展格局。从大方向来看，在观众鉴赏能力飞速提高以及政策监管趋严的背景下，作为党媒，公司拥有主流价值引导优势，且其强自制能力以及对政策的适应能力成为顺利转型主旋律内容生产的基石，未来公司将在主流赛道发挥引领作用。从行业格局转变来看，“三超两强”格局将破，在全行业谋求盈亏平衡时，芒果超媒先行一步，凭借政策适应能力、垂类综艺领域的强内容生产力、成本管控能力和在广告领域的强相对优势，有望在动荡格局中谋求超越机会。从未来增长来看，公司不断夯实综艺领域领先地位，通过定增及季风剧场弥补剧集短板。此外，前瞻布局元宇宙，打造媒体融合背景下一体共生、独具特色的芒果全产业链生态护城河。

    核心内容：

    1、双平台国有融媒体，转型主旋律内容制作水到渠成。当前，随着观众鉴赏能力提升，优质的正能量、主旋律内容是民心所向，《觉醒年代》及《人世间》等作品强势出圈。公司作为唯一的国有融媒体上市公司，具备丰富的主旋律制作经验，能在符合政策要求的前提下做到内容的突破与出圈，使“正能量”也能有大流量。头部综艺《大侦探7》与最高院联合制作《大侦探合议庭》，推动全民普法教育；港乐音综《声生不息》作为广电总局网络视听节目精品创作传播工程项目，致敬香港回归25周年。上述节目均实现收视、热度双领先的成绩，验证了芒果超媒生产优质主旋律内容，壮大主流声量的能力。

    2、三超两强格局将破，回归内容为王。从短视频分流角度看，随着监管的出台，短视频侵权问题将进一步解决。从同业竞争来看，2022年，视频网站处于转折点，艰难瘦身或断臂求生的故事数见不鲜，“爱优腾”会员数量见顶及以会员为重心的商业模式可持续性存疑。芒果超媒属于政策导向鼓励的媒体融合发展方向，在监管逐渐强化和完善背景下，芒果超媒的政策敏感度和相应自律措施是保持稳健发展的优势。同时，芒果在保持综艺领先地位的同时弥补剧集短板，未来芒果将紧盯行业变革浪潮，不断提升竞争力和市场份额，最终市场有望形成腾讯和芒果两家独大的格局。

    3、优质内容生产力为基，成本及广告优势铸核心竞争力。芒果TV的核心优势在于优质内容生产力，并集内容创新、安全主流媒体、女性人群为核心、优质广告载体优势于一身。从制作端来看，芒果拥有48个综艺节目制作团队（双平台融合），29个影视制作团队和34家“新芒计划”战略工作室；负责人多出身湖南广电系，内容制作人员全行业中最年轻，且平台重视创新，提供探索过程中的风险兜底。从成本管控及ROI角度看，芒果TV与其他长视频平台相比，内容成本占营业成本比例较低，通过绑定湖南广电影视资源，芒果超媒实现对其内容版权业务成本的提前锁定。公司还通过充分利用节目和艺人资源、“一鱼多吃” 等方式时时做好开源节流。鉴于女性用户群体在泛娱乐市场越来越强的影响力，芒果年轻女性的定位结合其综艺长版优势，造就了其在广告招商领域的相对优势。

    4、前瞻布局元宇宙，带来全新增长动力。公司前瞻布局元宇宙，成立多所研究院，并与5G龙头中国移动深入合作。2018年公司成立芒果创新研究院，发力5G、AI植入、AR、VR等新技术；2019年湖南广电成立子公司芒果幻视，将芒果TV内容融合入芒果元宇宙；公司还引入中国移动成为公司股东，双方在5G领域深入合作。目前，公司在AR/VR等新技术领域硕果累累，推出虚拟主持人，积累从技术端向应用端的经验。未来，公司将从精品VR内容打造切入点，以影视及游戏VR内容为基，虚拟人物等技术为手段，辅以打造NFT数字艺术藏品交易平台为关键，分阶段推进芒果星球元宇宙的构建。

    结合行业景气情况、公司内容制作端稳定输出以及公司在客户拓展等方面的努力，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为25.16、29.36、35.61亿元，同比增长19.0%、16.7%、21.3%，对应PE分别为27.1、23.2、19.1。给予公司“强烈推荐”评级。

    风险提示：会员增长不及预期的风险、政策监管不确定性的风险、长视频赛道竞争加剧的风险、综艺、剧集排播及招商情况不及预期的风险、电商等新赛道开发不及预期的风险。