2021Q3 公司实现营收37.78 亿元（YoY+2.19%），毛利率40.81%（YoY+0.58pct），归母净利润5.29 亿元（YoY+3.99%），对应净利率14.00%（YoY+0.24pct）。21Q3 芒果TV 剧集播放同比持平，环比回暖，综艺延续优质内容管线。随着演艺行业监管政策陆续出台治理艺人薪酬、粉丝经济等问题，我们认为有利于行业朝着重作品、重内容的方向发展。长期来看，我们认为公司将受益于行业的健康发展，看好公司作为优质内容平台的发展潜力。维持“买入”评级。

    　　Q3 收入净利同比基本持平。2021Q3 公司实现营收37.78 亿元（YoY+2.19%），实现毛利率40.81%（YoY+0.58pct），实现归母净利润5.29 亿元（YoY+3.99%），对应净利率14.00%（YoY+0.24pct）。2020 年前三季度公司累计营收116.31亿元（YoY+22.81%），归母净利润19.80 亿元（YoY+22.84%），扣非净利润19.92 亿元（YoY+35.91%）。

    　　Q3 剧综播映同比持平，环比回暖。剧集方面，根据云合数据，21Q3 芒果TV剧集正片有效播放量24 亿，同比基本持平，较腾/爱/优平台的回落趋势展现出良好韧性。环比来看，芒果TV 剧集播放情况在7 月/8 月环比+39%/+34%，相比二季度明显回暖。头部剧集方面，《与君歌》、《我在他乡挺好的》等剧集跻身暑期档媒体榜热度前列。综艺方面，芒果TV 延续优质内容管线，创新综艺与“综N 代”均有良好表现。21Q3 网络综艺播放Top10 中，《披荆斩棘的哥哥》排名Top3；电视综艺播放Top10 中，《快乐大本营2021》、《向往的生活第五季》等跻身Top10，展现出台网联动效应。从口碑上看，芒果TV 继续保持优秀的综艺出品能力，新综艺IP《再见爱人》等节目获得上佳评价。

    　　“季风剧场”崭露头角，台网联动精品破圈。芒果TV 积极寻求剧集类型以及用户圈层的突破，2021 年5 月正式推出“季风剧场”，主打短集数、长单集的精品剧集，内容涵盖悬疑、科幻、家庭等多种题材。截至目前季风剧场已播出五部短剧集，在用户性别拓展、口碑打造等方面取得积极突破。展望未来，剧集领域，芒果TV 一方面继续深挖年轻都市女性市场，另一方面以季风剧场为试点进一步加大对于多元内容品类的覆盖；综艺领域，延续芒果生态的持续创作活力，一方面深挖“综N 代”价值，另一方面紧贴时代热点推陈出新。

    　　演艺行业正本清源，推动行业有序发展。自2018 年开始，演艺行业艺人失德、过高片酬、“饭圈”经济等问题受到社会广泛讨论关注。2021 年6 月中央网信办发起“饭圈”整治行动，严厉打击诱导未成年人应援集资、高额消费、投票打榜等行为。监管机构对于演艺行业生态、粉丝经济的治理，短期维度可能对部分节目的策划及排播产生一定程度冲击，长期维度预计有利于行业朝着重作品、重内容的健康方向发展。芒果TV 诞生于湖南广电生态，“党媒国企”身份使得平台在内容质量审核、价值观把控等方面具有独特优势。长期来看，我们认为公司作为头部内容制作方与平台方，将受益于行业的健康发展，在内容与用户端实现破圈成长。

    　　风险因素：行业竞争超预期风险；影视项目上线成绩不及预期风险；疫情对于影视内容制作的冲击超出预期风险；广告业务增长不达预期风险；短视频对于长视频业务超出预期风险；政策监管导致内容排播风险；公司旗下艺人舆论风险。

    　　投资建议：公司依托优质的自制内容生态、丰富的人才储备及完善的顶级制作体系构筑核心竞争力，持续投入加码内容制作。考虑到政策端对于娱乐行业“粉丝经济”、“艺人艺德”等加强监督可能对于部分节目的策划及排播产生冲击，我们下调公司21E~23E 营收预测至172.16/201.94/235.26 亿元（前预测值为183.78/221.35/260.85 亿元），下调公司净利润预测至24.23/28.63/33.15 亿元（前预测值为24.53/30.18/35.57 亿元），公司当前股价对应21E~23E PE 估值为29x/25x/22x。参考娱乐与流媒体行业典型公司奈飞与迪士尼的估值水平，并结合公司的市场地位与我国娱乐行业的发展现状，我们给予公司2022 年PE 估值倍数32x，对应目标价49 元，维持“买入”评级。