3Q21 业绩略低于我们预期

    公司公布1-3Q21 业绩：收入116.31 亿元，同比增长22.8%；归母净利润19.80 亿元，同比增长22.8%。其中，3Q21 实现收入37.78 亿元，同比增长2.2%；归母净利润5.29 亿元，同比增长4.0%，扣非归母净利润5.31 亿元，同比增长11.8%。业绩低于我们预期，主要由于广告收入低迷。

    发展趋势

    文娱领域综合治理推进，芒果TV 用户数据健康增长。三季度以来，中央开展文娱领域综合治理工作，公司响应号召，坚决抵制唯流量论、高价片酬、泛娱乐化，将时代需求、社会情绪、人民关注作为内容创新的主攻方向，对内容持续进行调整升级。在该背景下，芒果TV 保持健康增长态势，根据QuestMobile，3Q21 芒果TV MAU 为2.36 亿人（YoY+17.7%）。据云合数据，3Q21 芒果TV 综艺有效正片播放量16 亿次（环比提升）；剧集有效正片播放量为24 亿次（同比持平），其中《披荆斩棘的哥哥》和《我在他乡挺好的》等表现亮眼。2021 年前三季度芒果TV 互联网视频业务稳健增长，实现收入87.82 亿元，同比增长33.2%，核心业务具有发展韧性。

    2022 年内容储备丰富，关注新综艺《声生不息（港乐季）》等。公司10 月26 日举行新内容发布暨广告招商会，揭晓了2022 年百余部IP 片单，新综艺《声生不息（港乐季）》《春日迟迟再出发》等及综N 代节目或陆续播出；《尚食》《凭栏一片风云起》及季风剧场后续剧集值得期待。我们认为，国内影视行业处于变化期，芒果TV 具备成熟的内容生产体系和方法论，精品内容上线节奏有望逐步恢复。2022 年详细片单见第3 和4 页。

    组织架构调整、股权结构理顺，看好长期多元业态变现潜力。公司优化组织架构，将芒果影视文化、湖南芒果娱乐、上海芒果互娱科技三家子公司调整为主平台芒果TV 的子公司。股权结构方面，三季度公司定增落地，中移资本加码后持股7.01%，进一步巩固第二大股东地位；公司与咪咕文化2021 年收入关联交易额度由原13 亿元增至17 亿元。我们认为，未来公司与中国移动、咪咕视频的合作或有加强。此外，湖南国资金控平台财信精果受让阿里创投股权，成为第三大股东，公司股权结构理顺。长期来看，我们看好基于芒果生态优势走出独特发展路径，开放合作与协同，长期有望探索小芒电商、实景娱乐新业态，打开商业价值空间。

    盈利预测与估值

    考虑文娱领域整治影响，下调2021/2022 年归母净利润2.9%/7.6%至23.42/28.05 亿元，现价对应2022 年26 倍P/E。因组织架构优化协同和行业估值中枢下移，由SOTP 估值法切换至P/E 估值法，下调目标价28.7%至60 元，对应2022 年40 倍P/E，潜在53.4%空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    监管政策趋严，内容表现低于预期，会员增长、广告招商不及预期。