投资要点

    　　光伏辅链表现不佳，公司处背板行业领先地位。公司背板出货量连续三年全球第一，截至2024 年6 月30 日公司背板出货已达280GW。2024 年来背板市场需求平淡，供应过剩价格走低。2024H1 公司背板业务营收5.68 亿元，同比减少55.03%，毛利率15.30%，同比减少5.05pct。公司逐步扩大辅材业务范围，开始推广EVA、EPE 和POE 等胶膜产品。

    　　电池组件效率处行业前列，业绩受行业下行影响。公司是国内最早涉及TOPCon 技术的公司之一。目前，公司182 版型TOPCon 电池效率最高可达26.7%，量产效率超26%。TOPCon 组件平均效率达23.13%。近期公司推出组件n 型全钢化一站式封装方案，使用钢边框和透明背板，显著提升抗冰雹、抗暴风能力，并积极推进正面2.5mm 钢化玻璃方案，较双玻增强阻水性和安全性。2024H1 公司组件业务营收8.90 亿元，同比减少56.40%，毛利率-6.09%，同比减少15.7pct。

    　　户用光伏先行者，受行业影响业务显著缩量。公司进入户用分布式光伏领域多年，依托公司高质量产品、全国代理渠道网络、EPC 全流程服务团队及“Solar Town”电站全生命周期管理服务系统，公司户用分布式业务已覆盖 28 个省。借助户用渠道，公司正加速开展工商业分布式和集中式EPC 业务。2023 年公司户用开发约为1.5GW；2024H1 公司光伏应用系统业务营收11.66 亿元，同比减少49.08%，毛利率19.09%，同比增加1.62pct。

    　　国资控股，赋能公司发展。截至2024 年9 月30 日，公司实控人为浙江省国资委。自23 年2 月起，公司成为浙能电力子公司。中来股份在浙能集团产业链内有重要地位，浙能电力是浙能集团旗下浙江省内规模最大的发电国企，为公司发展提供强大支持。

    　　光伏产业链竞争加剧，公司前三季度盈利承压。公司2024Q1-3 营收45.44 亿元，同比-53.35%；归母净利润-3.04 亿元，同比-162.81%；毛利率9.80%，同比-6.95pct；归母净利率-6.68%，同比-11.65pct。2024Q3营收14.63 亿元，同环比-63.23％/-18.34％，归母净利润217.9 万元，同环比-99.12%/+101.63 ％ ， 毛利率15.13% ， 同环比-3.95pct/+0.27pct，归母净利率0.15%，同环比-6.06pct/+7.59pct。

    　　盈利预测与投资评级：基于竞争加剧、盈利承压，我们下调公司24/25年归母净利润预测为-5.55/0.44 亿元（前值24/25 年8.06/9.51 亿元），新增2026 年归母净利润预测2.08 亿元。24/25/26 预测归母净利润同比-205%/+108%/+367%。考虑公司背板龙头地位，以及当前处于行业底部，未来随供给侧逐步改善，公司盈利预计有望修复，我们维持“增持”评级。

    　　风险提示：贸易壁垒、竞争加剧、原材料价格波动、应收账款收回等。