投资要点：

    　　中来股份是光伏背板龙头、TOPCon 先行者、分布式头部企业。公司在主材电池和辅材背板环节不断取得突破，致力于为组件企业持续降本增效。

    　　公司是光伏背板龙头。2021 年出货近1.7 亿平米，全球出货第一，22 年上半年出货1.2亿平米，毛利率高达25.88%。2022 年计划扩产5 千万平米，22 年底产能达到2.2 亿平米。未来计划每半年扩产5 千万平米，预计23 年底产能达到3.2 亿平米，龙头地位稳固。

    　　背板中涂覆型成本优势明显，毛利率高，且出货占比在不断提升，预计2022 年销售2.6亿平米，单平米盈利超过1 元。目前公司正在逐步推出透明背板，预计未来在双面组件端的应用将不断提升。

    　　N 型TOPCon 电池技术先行者。公司是产业内最早实现GW级别TOPCON 量产的公司，在TOPCON 领域有较多的技术积累，公司最新的TOPCON2.0 技术是和参股设备厂联合研发，量产效率24.5%，目前公司正在研发TOPCON3.0 技术，未来效率有望进一步提高，成本进一步下降。22 年为N 型电池量产元年，公司紧抓电池技术变革机遇，规划16GWTOPCON 电池项目，其中山西4GW 电池项目已经投产，预计三季度末满产，22 年全年预计组件出货4.5GW。

    　　公司是分布式头部企业，分布式业务与国电投合作，未来出货有保证，装机规模有望逐步提升。21 年公司与国电投达成5 年7.2GW的分布式EPC 合作，22 年预计装机2.5GW，其中国电投1.5GW 以上。2021 年开始，公司户用分布式业务逐步由赊销模式转变为EPC模式，回款情况更好，预计EPC 模式下单瓦盈利2 毛以上。

    　　维持公司“买入”评级。公司为光伏背板龙头，光伏背板产能不断扩张，毛利率逐步上涨，龙头地位稳固。在整县推进的背景下，公司分布式业务稳扎稳打。随着电池新产能不断释放，公司电池组件业务毛利率由负转正，22 年1H 单体报表单瓦盈利达到4 分，电池组件业务迎来明显的业绩翻转，在未来上游原材料价格下降的背景下，公司TOPCon 电池的盈利能力有望持续提升。我们对公司的前次盈利预测为：22-24年归母净利润为6.86/10.3/13亿元。与前次盈利预测相比，本次预测对外销售产品假设有所改变，主要原因是公司未来致力于为组件企业降本增效，主材环节主要对外销售产品为电池，且N 型电池盈利有望提升，预计公司22-24 年净利润6.86 亿/10.35 亿/13.64 亿，当前股价对应 PE 分别为26/18/13 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：全球光伏需求不达预期；光伏行业竞争加剧；电池技术进展不及预期；光伏背板竞争加剧。