公司于3 月15 日发布公告，公司与太原政府、古交政府签署《战略合作与投资协议》投资年产20 万吨工业硅及年产10 万吨高纯多晶硅项目。第一期拟投建年产20 万吨工业硅、年产1 万吨高纯多晶硅项目；二期拟投建年产9 万吨多晶硅项目，总投资期限预计5 年，投资总金额约为人民币140 亿元，其中一期项目投资金额约为43 亿元，预计22 年投建、24 年投产。公司/指定子公司与太原市政府设立的基金共同在古交市投资组建项目公司作为实施主体，公司/子公司计划持股51%，太原市政府设立基金持股49%。

    　　核心观点

    　　完善产业链上游布局，抵抗行业波动。由于供需错配，工业硅和多晶硅作为光伏行业的上游在过去两年持续上涨，公司电池与组件业务也受此影响盈利能力大幅下降。公司布局工业硅与多晶硅，将有效保障电池原材料硅片的供应，增强公司整体抵抗行业周期波动的风险。同时我们认为公司此时布局工业硅和多晶硅项目可以动态跟踪技术变化，择优布局。

    　　整合上下游资源实现协同发展。公司目前已布局光伏背板、电池与组件以及户用光伏电站三大业务，工业硅与多晶硅项目的落地将补齐公司在光伏上游产业链的缺失。未来公司各项业务将协同发展，加强上下游资源协同，形成产业链一体化的协同优势。

    　　产线爬坡顺利，电池组件业务有望量利齐升。公司较早布局TOPCon电池，Popaid技术应用2.0代生产工艺，减少工序步骤至9步，最高量产效率可达24.5%，良率达到97%以上。公司现有产能2.1GW，新投产1.5GW正在爬坡过程中。山西新建16GW产线，其中一期8GW正处于设备安装阶段,预计2022年实现6GW产能。公司预计未来2-3年具备20GW左右的电池生产能力。受原材料价格高位影响，公司21年电池与组件业务盈利能力大幅下降，我们预计随着原材料价格逐步回落，公司电池与组件业务22年盈利水平将得到修复，22年有望迎来量利齐升。

    　　整县推进模式下，分布式光伏高速发展，公司户用业务将充分受益。

    　　2021年整县推进政策发布，中央积极的政策布局推动分布式光伏市场快速成长。根据国家能源局数据，2021年户用光伏新增装机21.6GW，占全国新增装机量约39%，同比增长113%。公司2017年起开展户用光伏业务，自主开发、建立健全五大线上管理系统，采取多项措施保障回款和售后服务。前期以赊销模式为主，与央企合作后转为以EPC总承包模式为主，以轻资产方式运营，为合资公司上海源烨提供光伏电站EPC工程服务，计划合作5年累计装机量达7.2GW以上。我们认为在户用光伏高速发展的背景下，公司将充分受益。

    　　公司背板业务稳定发展，2021年背板产能1.7亿平米，对应装机量40GW。公司主打涂覆型背板，在PVDF涨价背景下涂覆背板优势明显，竞争力和盈利能力持续提升，我们预计公司21年重回背板行业第一。

    　　投资建议

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司2021-2023年营业收入分别为65.44、150.80、225.51亿元，同比分别增长28.7%、130.4%、49.5%；归母净利润分别为-2.39、6.15、12.02亿元，同比分别增长-346.9%、357.6%、95.5%。当前股价对应22-23年PE分别为51、26倍。

    　　风险提示

    　　光伏行业政策波动风险；市场竞争加剧的风险。