公司分析:

    公司主营LED应用产品,产值居全国第三。公司专注于LED应用产品生产,2013年主营业务收入7.3亿元,居国内上市公司第三。2012年、2013年主营业务收入同比增长50.2%和17%,营业收入增长迅速。主要产品为LED全彩显示屏,2013年LED全彩显示屏销售收入6.76亿元,占主营业务收入比重92.7%,另有LED照明产品处于市场推广阶段。

    公司海外业务不断拓张,收入占比持续提升。公司2013年海外业务收入为5.82亿元,居国内上市公司第一。2012年、2013年海外业务同比增长62.34%和30.35%,业务规模持续扩张。同时,海外业务收入占比从2011年的66.2%,提升至2013年的79.7%,收入占比稳步提升。

    产品出口退税率维持高位,利好公司海外利润增长。LED全彩显示屏行业属于国家鼓励发展的行业,出口退税率从2008年12月起从13%上调至14%,2009年6月再次从14%上调至17%,其后4年稳定维持17%的税率。随着公司海外业务收入占比不断提高,出口退税收入对公司业绩的增长贡献持续增长,2011年、2012年和2013年,公司获得的出口退税金额分别为1,672.26万元、3,067.49万元和5,591.73万元,占当期净利润比例分别为28.87%、30.32%和48.92%。

    公司下游客户集中度低,利好公司销售议价。公司2013年境外前10大客户销售占比26.55%,境内前10大客户销售占比5.03%,显示公司客户集中度较低,下游购买方并不强势,有利于公司销售议价,维持较好的销售毛利率水平。

    出口销售主要采用先收全款再发货的结算方式,利好未来海外业务扩张。公司产品主要面向海外,由于境外销售大部分采用出货前收全款的销售方式,同时对信誉良好的部分客户给予一定的账期,因而公司应收账款周转率远高于同行业上市公司水平,2011年、2012年及2013年分别为20.43、11.26和7.94。公司海外应收账款管理能力较强,利好公司进一步开发出口市场。

    公司产品结构向中高端转型,看好未来利润空间。根据像素间距不同公司产品可分为3种,其中P12以下像素最高,P18以上像素最低,像素越高产品附加值越高。可以看到从2009年到2013年,公司产品结构逐步向中高端转变, P12以下产品占比从25.6%提升到62.3%,P18以上产品占比从29%降低到7.8%。

    在2009-2013年间,公司3类LED显示屏产品毛利率基本稳定在30-40%,显示以上市场并未受到严重的供给冲击,公司先于市场变化进行了产品结构的升级。当前新厂商不断进入LED显示屏市场,预计中低端产品的毛利率会首先下降,公司提前布局中高端产品,整体毛利率将高于市场平均水平,公司2014-2015年业绩增长获得有效支撑。

    公司将依托出口市场稳健发展。我们预计公司2014-2016年销售收入为9.0、10.8、11.9亿元。归属于母公司的净利润分别为1.5、1.9、2.1亿元,对应的全面摊薄EPS分别为1.94、2.45、2.69元。

    合理估值区间为2014年22-27倍,则对应的合理询价区间为42.7-52.4元。公司竞争对手较多,我们梳理相关企业估值状况。得到2013、2014、2015年行业平均PE分别为105倍、46倍、29倍。我们基于稳健性原则,给予公司2014年22-27倍估值,则对应的合理价值区间为42.7-52.4元。