2020 年超额完成业绩承诺，“十四五”整装再出发2020 年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润38.69/3.31/2.96 亿元，同比-7%/+2%/-6%，归母净利润超出中节能收购时的业绩承诺（3.26 亿元），非经常损益主要为政府补助；营收同比下降主要系疫情影响工程建设进度，工程收入同比减少29%。2020 年12 月，中节能完成控股，未来协同效应可期。我们预计公司21-23 年EPS 为0.57/0.70/0.81 元，给予公司21 年15x 目标PE，对应目标价8.55 元，维持“增持”评级。

    2020 年运营收入占比升至47%，综合毛利率同比提高4.5pct公司2020 年实现营收38.69 亿元，同比-7%，其中1）工程收入18.51 亿元，同比-29%，拖累总营收下降；2）运营收入18.08 亿元，同比+31%，收入占比同比提升14pct 至47%，公司“轻资产运营”规模进一步扩张，带动综合毛利率同比提升4.5pct 至29.4%；3）设备销售收入1.98 亿元，同比+8%。2020 年期间费用率同比上升2.5pct 至17.3%，主要系项目陆续建成投运，项目贷款利息由资本化转为费用化，导致财务费用率同比+2.4pct。公司2020 年加快回款，优化付款，经营性净现金流达8.68 亿元，同比+8%，现金流进一步改善。

    中节能顺利完成控股，打造水务行业央企混改的典范2020 年12 月，中节能（未上市）完成与国祯集团（未上市）的股权转让，中节能及其一致行动人中节能资本（未上市）合计持有表决权股份占比为29%，上市公司的控股股东转变为中节能，实控人为国务院国资委。中节能是我国唯一以节能环保为主业的央企，节能国祯未来有望充分发挥控股股东的资源优势和融资渠道优势等，结合公司原有的经营效率，协同效应可期。

    2020 年新增订单大幅下降，维持“增持”评级2020 年公司新增工程类/运营类订单12.33/2.34 亿元，同比-59%/-62%，叠加疫情影响工程建设进度，我们调减21-22 年收入预测，同时，公司2020年毛利率明显提升，据此我们调增21-22 年毛利率，预计21-23 年归母净利润为4.02/4.92/5.63 亿元（21-22 年前值：4.23/4.78 亿元），对应EPS 为0.57/0.70/0.81 元，参考可比公司21 年Wind 一致预期PE 均值15x，给予公司21 年15x 目标PE，对应目标价8.55 元（前值：10.30 元），维持“增持”。

    风险提示：项目进度不及预期，融资环境恶化，收入低于预期。