投资要点:

    公司是国家火炬计划重点高新技术企业,主营业务为以身份认证为核心的信息安全产品的研发、生产、销售和服务。

    USB Key 更新换代与其他领域信息安全重视程度的提升推动行业需求稳步增长。2013 年中国信息安全市场规模增长 13.5%,其中信息安全硬件产品占比约 50%,预计未来几年行业平均增速将保持在 11%左右。

    未来 USB Key 存量市场的更换需求比较稳定,是信息安全市场中的重要子行业。由于 USB Key 的加密算法到期必须进行更新,原有设备不可再利用,因此未来 USB Key存量市场的更换需求比较稳定。据中国信息产业商会智能卡专业委员会研究显示,2013 年,国内 USB Key 市场销量为 1.3 亿支左右,市场规模约 40-50 亿元,其中二代产品比例由 2012 年的 35%提高到 2013 年的 85%。到 2015 年 USB Key 的需求将达到 1.8 亿支左右,市场规模约 50-60 亿元,销量年均复合增长率将保持在约 15%。未来随着其他行业对信息安全的重视程度的不断提升,USB Key 在电子商务、电子政务、工商税务等领域的应用将更加广泛,从而进一步提升 USB Key 的总需求。

    公司市场占有率高,软件开发能力强。公司 2013 年 USB Key 出货量占市场总需求的21.02%,位居行业前三,5 大国有商业银行中有 4 家是公司的客户。2013 年度,公司研发费用 6314.48 万元,占营业收入的比例为 7.47%,2011-2013 年公司研发费用年复合增长率 54.02%。随着研发投入的不断加大,公司已获授权的专利共 560 件(境内 523 件,境外 37 件),其中发明专利 383 件(境内 346 件,境外 37 件);持有计算机软件著作权登记证书 135 件、软件产品登记证书 14 件。公司软件研发实力是其核心竞争力。

    盈利预测与估值。我们预计公司 2014~2016 年分别可实现营业收入 13.22、16.88、21.08 亿元;归属母公司所有者的净利润分别为 3.25,4.24 和 5.17 亿元,同比增长61.7%、30.3%、22.0%;对应 EPS 分别为 3.42,4.46 和 5.44 元。目前行业内可比公司 2014 年预测动态 PE 平均值为 48.53 倍,我们按照 35-40 倍 PE 估值,合理价格区间为 119.7-136.8 元。

    风险提示:毛利率下滑风险;存货跌价减值风险;客户集中风险;技术替代风险