疫情导致Q2 下滑，合同负债高增长。2022H1，公司实现收入8.34 亿元（+8.11%），归母净利润-2.16 亿元，扣非归母净利润-2.22 亿元，均下滑较大。单Q2 来看，公司收入5.08 亿元（-4.05%），归母净利润-1.01 亿元，扣非归母净利润-1.08 亿元，亏损比Q1 略有收窄。疫情对Q2 收入产生不利影响，但公司新签订单增速高于营业收入增速。公司经营活动现金净流量为-1290.21 万元，主要是人员薪酬支出和购买商品支出等，客户回款也因为疫情进度放缓。公司合同负债达到2.13 亿元，同比增长39%，保持较快增长。

    毛利率有所下降，二季度费用逐步控制。公司上半年毛利率为59.98%，同比下降7.17 个百分点，Q2 环比Q1 也下降了5.48 个百分点。毛利率下降主要系供应链的影响，原材料价格上涨；同时为提升项目交付质量，公司加大交付人员投入。上半年公司积极采取各项降本措施，销售、管理、研发费用同比增长22.14%、19.14%、57.15%。研发费用增长较高，主要是公司加大新产品研发投入所致；但是从Q2 来看，费用基本已经保持稳定。

    安全服务、能源及企业和运营商市场保持较快增长。上半年公司安全产品收入5.33 亿元（+1.69%），毛利率下滑了5.79 个百分点；安全服务收入2.89亿元（+23.86%），毛利率下滑了10 个百分点。分行业来看，金融收入1.35亿元（-18.56%），电信运营商收入2.10 亿元（+34.77%），能源及企业收入2.19 亿元（+41.47%），政府及事业单位等收入2.71 亿元（-8.44%）；政府行业受疫情影响最为明显。

    不断推出新产品和方案，渠道战略日趋成熟。上半年公司发布魔力防火墙、云桌面、超融合一体机等多款产品；T-ONE CLOUD 、信创云、XDR、各个行业等多款解决方案。其中T-ONE CLOUD 是以云的思路重构安全运营体系，绿盟积累的安全能力都可以通过T-ONE 赋能客户，提供10+SaaS 化安全产品。

    另一方面，公司为防火墙定下了“打造10 亿产品线”的目标，经过三年强研发投入形成了6 大类百余款产品；其中魔力防火墙可以与T-ONE CLOUD 联动，按需订阅服务。公司坚持渠道战略逐步收到成效，2022 年发布面向渠道合作的15 大类新产品和9 大全新解决方案；2022 年Q1 渠道主动报备的项目达到12 亿，四千多个项目，比去年同期多了十倍，21 全年渠道报备20 亿。。

    风险提示：疫情反复影响公司正常经营节奏，行业竞争加剧等。

    投资建议： 维持“ 买入” 评级。预计2022-2024 年营业收入为32.93/41.04/50.22 亿元， 增速分别为26%/25%/22% ， 归母净利润为4.35/5.49/6.66 亿元，对应当前PE 为18/14/12 倍，维持“买入”评级。