事项：

    公司发布2022 年1 季度报。报告显示，一季度公司实现营业收入3.27 亿元，同比增长34.64%；净亏损1.15 亿元，上年同期净亏损4527.35 万元，亏损较上年同期扩大。

    平安观点：

    公司收入实现快速增长，但毛利率下降、期间费用比率上升等因素造成亏损扩大。2022 年1 季度，公司收入增长34.64%，增速较上年同期下降12.40 个百分点。一季度，公司直销加渠道的模式运行更为顺畅，持续的研发投入带来了产品体系的持续完善，网络安全产品和服务均保持较快增长。从产品角度看：一方面，公司传统优势领域如网络入侵防御与检测、漏洞扫描与配置核查、抗DDoS攻击与流量清洗、网站安全检测与防御等，正在持续为公司创造收入；另一方面，大数据安全分析、工业控制系统安全、数据防泄漏、攻防竞技与信息安全培训等领域持续推出新产品和服务。但市场竞争依然激烈，公司毛利率较上年出现回落，为63.32%，较上年同期下降2.60 个百分点；期间费用率为106.19%，较上年上升10.72个百分点，由于公司在销售和研发领域人员等投入的增长，销售费用率上升5.11 个百分点，研发费用率较上年上升7.35 个百分点。

    在上述等因素的综合影响下，公司亏损额较上年同期出现扩大。

    公司“直销+渠道”战略推动进展顺利，渠道体系步入良性循环。2021 年共拓展了近4000 家渠道，进入千万俱乐部的合作伙伴突破30 家。商业渠道初步试水，在40 多家商业合作伙伴的共同努力下，布局和覆盖商业市场。公司渠道战略1.0 时代已结束，基本达到预期，内部管理和运作机制已经成型，横纵结合、上下拉通，全行业、全客户开放合作，渠道跟公司的合作更加简单高效。2022 年开始进入渠道战略2.0 时代，改革进入深水区，通过优选渠道政策牵引主流渠道合作，严控多级通路和特价管理。

    2021 年，公司渠道收入17.72 亿元，同比增长35.49%，渠道收入占2021年收入的比重达到67.92%，较上年同期提升了2.86 个百分点。公 司持续探索的渠道转型，可以通过有效合作模式，扩大客户触达面，在提升收入的同时也改变了传统“季节性”收款模式，从长远看有希望改善公司现金流回收节奏。

    网络安全市场将实现稳定增长，公司将持续受益。一方面，国家对网络安全的重视程度持续在提升，尤其是在2021 年，《数据安全法》、网络安全审查等相关监管法规制度密集出台，来自合规侧的需求显著提升。另一方面，来自实战攻防的内生需求也在增加，政企网络安全投资意愿在提升。据IDC 最新报告测算，2021 年中国网络安全相关支出有望达到102.6 亿美元。预计到2025 年，中国网络安全支出规模将达214.6 亿美元。在2021-2025 的五年预测期内，中国网络安全相关支出将以20.5%的年复合增长率增长。从行业终端用户的角度来看，电信、地方政府和银行行业用户在网络安全方面相关支出最多；到2025年，三者支出规模合计将超94.1 亿美元。其中，地方政府和银行支出将会稳步增长，五年复合增长率预计均超过21.0%。公司在电信、金融安全市场上的竞争优势均较强，后续依然有较大拓展空间。

    投资建议：公司在网络安全行业技术领先，研发能力强，随着与央企股东的协同效应逐步显现，公司竞争力将进一步提升。

    伴随着公司渠道转型战略的推进，公司较快增长势头将延续。结合公司近期发布的2021 年年报以及2022 年1 季度报，我们调整了公司盈利预测，预计2022-2024 年公司EPS 分别为0.51 元（前值为0.63 元）、0.66 元（前值为0.81 元）、0.83 元（新增），对应4 月28 日PE 分别为17.0X、13.2X和10.4X。我们持续看好公司在网络安全赛道的持续拓展，维持“推荐”评级。

    风险提示：（1）网络安全市场竞争激化的风险。近年来，网络安全产业政策利好明显，市场规模成长明确，吸引了大量的新进入者，市场竞争激化。如果公司产品和市场方面难以保持领先，可能被市场边缘化。（2）部分业务增长可能不及预期。国内安全服务商业模式落地一直难度较大，公司该业务虽然竞争力比较强，但市场拓展存在不确定性。工控和云安全市场增长较快，但是市场还处在培育状态，波动可能较大，短期内能否对业绩形成支撑还存在较大不确定性。（3）公司研发可能不及预期。公司在网络安全同业企业中，人员和资金投入规模都处于领先水平。但是，近年来，由于网络安全市场竞争的加剧，企业之间人才竞争也在趋于白热化，如果公司不能够维持稳定的核心人员队伍，关键技术研发和新兴市场开拓都将面临巨大压力。