事件：2023 年8 月18 日，公司发布23 年半年报，23H1 公司实现营收23.39亿元（-40.25%），归母净利润4.1 亿元（-66.15%）， 扣非归母净利润3.91 亿元（-67.77%），产生经营活动现金流8.21 亿元（61.05%）。单季度来看，Q2 实现营收 9.61 亿元（-61.12%），归母净利润1.06 亿元（-87.20%），扣非归母净利润0.94 亿元（-88.65%）。

    　　业绩符合预期，剔除新冠收入增长稳健：上半年表观收入同比下滑，扣除大订单影响后，23H1 营收同增29%，增长稳健。此外，23H1 公司交付大订单约1.36 亿美元，剩余未交付订单0.14 亿美元（按照汇率7.2 计算，对应约9.81/1亿元人民币），大订单对收入影响逐渐出清。利润端阶段性承压，23H1 毛利率/净利率分别为46.99/15.32%（-5.37/14.66pct），主因1）受到新冠订单交付影响，收入规模下降；2）人员成本随着人员规模扩大增加，23H1 公司人员数量同增10%；3）部分产能投入使用，导致运营费用及固定折旧增加。

    　　尽管大环境承压，新老业务均保持增长：分板块来看，1）原料药CDMO:

    　　持续向API 业务升级，在手订单充裕，交付节奏提速。尽管外部环境承压，23H1 公司新增客户46 家，在手项目增加117 个至469 个，API 收入2.1 亿元（+6%），完成交付项目数量323 个（+30%），其中完成PV 项目5 个。2）CDMO 制剂：新签订单增速较快，制剂业务快速发展。23H1 实现收入2315 万元（+158%），引入新客户超20 家，新签订单0.81 亿元（+146%）。3）CGTCDMO：新签略低于预期，随着投融资环境回暖，有望改善；23H1 营收2329万元，新签订单0.22 亿元，略低于预期，主要系下游客户受海内外投融资环境影响，我们预计随着投融资企稳回暖，新签订单有望改善。

    　　研发投入加大，期间费用短期承压：费用方面，23H1 期间费用率28.4%（+14.31pct），增长显著；我们认为主要系1）研发投入加大及引入优秀管理人员导致管理费用上升；23H1 研发费用3.11 亿元（+10.97%），管理费用3.23亿元（+41.90%），财务/销售费用分别为-0.49/+0.79 亿元（+5%/-16.90%）；2）大订单因素导致收入规模同比下滑。我们认为随着管理人员陆续到位，常规业务收入规模持续扩大，24 年期间费用率有望保持相对稳定。

    　　全球化+新能力建设逐步落地：公司持续完善全球化布局及新业务能力建设，截至23H1 上海闵行研发中心已投入运营，上海外高桥生物大分子研发中心及美国结晶和制剂实验室基本完成建设，预计9 月投入使用。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现营业收入41.64/46.14/56.65 亿元，归母净利润6.20/7.12/8.96 亿元。对应PE 分别为22.49/19.59/15.57 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：服务的创新药退市或被大规模召回以及终端市场需求波动风险、汇率波动风险、新业务投资风险、固定资产折旧大幅增加而导致利润下滑等。