报告导读

    　　公司2021Q3 单季度小分子业务利润率再创新高，达22.87%，体现了公司通过不断优化项目结构达到的盈利能力的再提升，印证了我们Q2 点评的观点。新业务亏损2500 万，在收入逐渐兑现下持续扩大，显示了公司在CGT 的高景气下加速拓展人员和产能，有望随着公司新技术产能的陆续搭建及高技术人才的抢先引入，占据先发优势。我们看好公司产能逐步释放后API、制剂、CGT CDMO 三大板块的长期发展。

    　　投资要点

    　　三季报预告：小分子业务动能仍在，净利率再创新高2021 年10 月11 日，公司发布2021Q3 业绩预告：按预测中值算，2021Q1-Q3收入20.46 亿元（YOY +38.18%）；扣非归母净利润3.52 亿元（YOY +60%）。

    　　2021Q3 单季度，收入7.74 亿（YOY +37.50%），扣非净利润1.52 亿（YOY +50%）。

    　　其中，新业务Q1-Q3 亏损约7100 万，单Q3 亏损约2500 万。扣除影响，小分子CDMO 单季净利率22.87%，同比增长3.08pct，环比增长1.25pct，创历史单季度最高

    　　在2021 年中报点评中我们提到，公司目前小分子业务在产品及客户结构改善后进入良性循环阶段，随着业务结构不断优化，CRO/CMO 及境内外协同增强，关注前端优势技术平台随项目推进带来的公司盈利能力再提升。这一观点在Q3预告中再次得到印证。同时，我们认为目前公司净利率水平已处于一线CDMO净利率高位水平（凯莱英2019-2021Q2 扣非净利率在16.65%-22.69%），随着公司进入产能加速建设期，未来或随产能转固及本身较高基数有所波动

    　　新业务加速：抓机遇加速拓展，看好公司新业务蓄能助力2021Q3，公司制剂及CGT CDMO 新业务仍处于亏损阶段，合计亏损约2500万元。2021 年Q1-Q3，合计亏损 7100 万元。在Q2 引入战投后公司并表比例缩小至50.1%且新业务收入逐渐兑现的前提下，亏损并未收窄。我们认为苏州博腾能力及人员建设持续加速，我们预计2021 年或亏损约1 亿元，远超2020年全年。2021 年作为国内CGT 元年，已有两款CGT 药物陆续上市，监管文件陆续出台，审批有望加速。我们认为随着公司新技术产能的陆续搭建及高技术人才的抢先引入，有望占据先发优势，成为蓝海卖水人。

    　　新产能并表：宇阳收购，腾笼换鸟，解燃眉之急公司2021 年8 月18 日公告拟收购湖北宇阳，已于9 月17 日并表。2021Q3 及Q4 由于产能正在改造，对收入及利润端（预计亏损）的影响均较小。 但此次收购将迅速补充小分子CDMO 产能，视产品结构预计2022 年贡献产值4-5 亿元。结合三大生产基地定位，进行资源的优化配置和差异化能力建设。

    　　盈利预测及估值

    　　暂不考虑收购对公司带来的影响，我们认为随着产能投放及技术能力、交付能力的提升，小分子业务有望持续保持收入端30%-35%的增长。我们预测2021-2023 年公司EPS 为0.84、1.12、1.40 元/股，2021 年10 月11 日收盘价对应2021年PE 为106 倍（2022 年PE 80 倍），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑。