过敏性疾病发病率高，且具有自然进程，已被列为全球第六大慢性疾病。过敏性疾病由于发病率高，带给患者的困扰较大，已被列为全球第六大慢性疾病，世界卫生组织已经把过敏性疾病列为21世纪重点研究和防治的疾病之一。常见的过敏性疾病包括过敏性鼻炎、过敏性哮喘、特应性皮炎、荨麻疹、湿疹、过敏性结膜炎等，且过敏性疾病具有自然进程，在特定的年龄阶段先后出现特征性的过敏症状。

    2011年我国成人AR的自报患病率已从2005 年的11.1%上升到17.6%，2012—2015年，调查结果显示我国20岁及以上人群的哮喘患病率为4.2%，国内具有3亿多过敏性疾病患者。而从过敏原分布看，蒿草和螨虫是我国AR患者主要的过敏原，2015-2017年的一项调查显示，我国自报过敏性鼻炎患者蒿草或粉尘螨阳性率为63.8-76.8%。我国2019-2020年一项调查显示，我国AR就诊的最高峰月份是8月和9月，超过45%的门诊就诊发生在这两个月期间，主要与花粉过敏相关。

    免疫治疗为过敏性疾病唯一根治方法。常用的药物治疗方法如抗组胺药物、糖皮质激素药物等能够控制过敏性症状，但是不能根治，而免疫疗法通过使患者接触变应原并使用足够疗程，使得患者机体的免疫系统产生免疫耐受，患者再次接触该变应原时，过敏症状明显减轻或者不再发生，且停药后具有长期疗效，并可预防过敏性疾病的发展。免疫治疗主要有皮下注射和舌下含服两种给药方式，我国免疫治疗市场目前以我武生物的舌下含服产品为主。2021年我武生物“粉尘螨滴剂” 在国内免疫治疗市场的规模占比约78%。

    我国过敏性疾病用药约350亿元，免疫治疗用药目前渗透率还很低。2021年我国过敏性疾病市场约350亿元人民币，2015-2021过敏性疾病市场年复合增长率为11.54%，据我们估算2021年国内脱敏市场约为10.3亿元，在过敏性疾病用药市场中占比很小。2015年欧洲中重症尘螨过敏性鼻炎脱敏治疗渗透率约为10%-11.25%，2021年国内中重型尘螨过敏性鼻炎脱敏治疗渗透率约为0.6%，我国脱敏治疗渗透率与欧洲有较大差距。

    据我们估算，过敏性鼻炎脱敏市场空间超过百亿元。按照粉尘螨滴剂目前2500元/年的治疗费用及12-16个月的用药时长，我们估算尘螨脱敏市场空间约为80-140亿元；按照黄花蒿滴剂目前12000元/年的治疗费用及12-16个月的用药时长，我们估算蒿花粉AR脱敏市场空间超过100亿元（由于北方地区经济条件相对较弱，且黄花蒿滴剂价格相对较高，预计渗透率低于螨虫）。

    我武生物舌下剂型独家优势有望长期维持：目前我武生物粉尘螨滴剂舌下用药剂型为国内唯一，预计未来一段时间内仍然能够维持。ALK的户尘螨舌下片剂目前豁免三期临床，准备申请上市批准，但是既存在批准的不确定性，且即便批准后ALK舌下含片针对成人，儿童适应症仍然为我武生物独家；且除了ALK和我武生物，国内目前没有其他企业获批变应原脱敏制剂临床。

    新患入组增速有望持续提高，用药时间有望持续延长，看好公司长期业绩的稳定增长。新患入组增速有望持续提高： 1）脱敏治疗的临床认可度不断提高2）黄花蒿粉滴剂上市增加过敏原覆盖种类；3）多项点刺诊断试剂盒即将上市有望提高过敏原检查率进而提高脱敏治疗渗透率; 4）医院终端的深度开发和下沉；用药时间有望持续延长: 1) 长处方推广提高患者依从性2）患者管理工作不断完善3）儿童患者的占比增加有望提高平均用药时长。

    盈利预测和投资评级：随着脱敏治疗的指南认可度提升，我们看好脱敏治疗长期渗透率的提高，同时看好新品黄花蒿舌下滴剂的后续发力。基于疫情短期影响，我们调整2022-2024年营业收入预期分别为9.44/11.98/15.17亿元，预期2022-2024年EPS分别为0.77/0.96/1.22元，对应当前股价PE为67.83/54.24/42.78倍，维持“买入”评级。

    风险提示：1） 新患增长不及预期；2）黄花蒿滴剂销售不及预期；3）产品研发上市不及预期；4）疫情影响业务运转；5）竞争加剧；6）宏观经济发展不及预期；7）医药政策风险；8）中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考等。