Q2 营收增速加快，工业OS 放量可期

    　　东土科技发布半年报，2024 年H1 实现营收4.20 亿元（yoy+2.20%），归母净利-9312.99 万元（yoy+16.01%），扣非净利-1.10 亿元（yoy+9.92%）。

    　　其中Q2 实现营收2.84 亿元（yoy+20.03%，qoq+109.12%），归母净利-401.07 万元（yoy+91.99%，qoq+95.50%）。预计公司24-26 年EPS 分别为0.12、0.21、0.31 元（前值0.14、0.21、0.31 元）。采用分部估值法，软件业务可比公司平均25E 2.8x PS，考虑到24-25 年软件业务营收CAGR为103%，高于可比公司均值20%，给予软件业务25E 6.0x PS；工业硬件可比公司平均25E 18.1x PE，给予25E 18.1x PE。综上，给予公司25 年目标市值55.1 亿元，对应目标价8.96 元（前值10.43 元），“买入”。

    　　研发投入继续加大，现金流同比改善

    　　24H1 公司销售/管理/研发费用率分别为20.06%/17.61%/29.94%，同比+0.90pct/+0.83pct/+3.41pct。其中，研发费用率同比增长较多，主因公司持续加大研发投入及技术转化力度，报告期与重点客户合作的新产品加速推进；销售费用率同比增长，主因公司加大垂类行业及海外客户服务能力，人力及差旅成本增长。24H1 公司经营性净现金流为-1.01 亿元，同比+50.23%，现金流回暖主因部分长账龄客户加速回款、政府补助资金增加。

    　　工业OS 营收快速增长，垂直行业拓展进一步加快24H1 公司工业网络通信、智能控制器及解决方案、工业操作系统及相关软件服务分别实现营收2.7、1.0、0.5 亿元，同比+2.5%、-14.3%、+74.0%；分别实现毛利率44.1%、31.0%、66.7%，同比+8.0pct、+1.8pct、-10.6pct。

    　　其中，24H1 公司网络通信业务毛利率同比增长较多，主因防务领域业务的供应链和生产降本效果明显；工业操作系统收入同比增速较快，主因本年定制化产品收入增加，与能源电力、轨道交通、智能装备、汽车电子等行业头部客户的合作取得积极进展。我们认为，随着公司持续打磨工业OS 在垂直行业的用例，产品化加速有望带动营收进一步放量。

    　　自主可控“根技术”优势奠定公司长期壁垒

    　　在工业领域数字化转型对自主可控技术需求日益迫切的背景下，公司打造了全栈自主可控工业互联网产品与技术体系，实现了 AUTBUS 总线技术、TSN 网络、工业操作系统、工业智能控制编程平台软件等核心技术自主可控。此外，公司还参股投资了多家芯片公司，包括TSN 芯片、AUTBUS 总线芯片、SDR 无线基带芯片等，构建完成软硬件生态。我们认为，“根技术”的积累有望奠定公司长期竞争优势，实现下游市场份额的持续攀升。

    　　风险提示：下游景气度不及预期；市场竞争加剧。