报告导读

    　　公司2020 年报业绩符合我们预期，看好2021 年收入端加速趋势。我们认为国内创新药投融资高景气奠定了公司未来3 年业绩基础，国际化有望持续打开公司成长天花板。

    　　投资要点

    　　主业强劲增长，订单高景气下2021 年业绩有望加速2020 年主业强劲增长：实现收入、归母净利润和扣非后归母净利润31.92 亿（YOY 13.88%）、17.50 亿（YOY 107.90%）和7.08 亿（YOY 26.89%），符合预期。Q4 实现收入、归母净利润和扣非后归母净利润8.92 亿（YOY15.47%）、4.32 亿（YOY 37.72%）和2.11 亿（75.51%）。2020Q1-Q4扣非后归母净利润同比增速持续加速，2020Q4 绝对值创历史新高，拆分后发现利息收入贡献30%增速。扣非净利率达到23.65%，为历史较高水平。2020年经营性现金流净额达到9.99 亿（YOY89.3%）显示出较高经营质量。公司官网数据显示，经调整归母净利润9.87 亿（YOY36.9%），显示主业强劲增长。

    　　订单高景气下2021 年业绩有望加速，盈利能力有望进一步提升。公司2020年新签订单55.4 亿元（YOY 30.86%），在手订单72.6 亿元（YOY 44.88%），快于收入增速的13.88%，显示出公司订单高景气。从公司新签合同和在手订单同比增速来看，公司2021 年业绩有望保持快速增长。此外，2016 年以来毛利率持续提升至47.43%，扣非净利率持续提升至22.18%，我们预计跟公司在人员管理能力提升有关（管理费用率从2016 年持续下降）。

    　　业务拆分：实验室服务表现强劲，大临床持续恢复1）临床试验技术服务：预计大临床业务持续恢复。实现收入15.19 亿（YOY12.81%），主要由于公司临床（我们预计大临床收入YOY13%）等业务持续增长所致。毛利率50.13%（YOY6.33%），主要受益于过手费同比下降2.8%，医学注册等高毛利业务快速增长，超合同工时合同金额后补以及并表北京雅信诚和上海谋思业绩。

    　　2）实验室服务下半年强劲增长，带动临床试验相关服务及实验室服务业务快速恢复。实现收入16.73 亿（YOY 14.56%，环比2020H1 增长23.3%说明业务持续恢复中），其中根据方达控股年报业绩来看，实验室服务下半年强劲增长（方达控股2020H2 收入同比增长48.3%）这也带动临床试验相关服务及实验室服务业务快速恢复。毛利率44.59%(YOY-4.06%)，主要是疫情影响下该业务毛利率降低导致。通过拆分我们预计公司数统业务YOY 约在5%附近，实验室服务YOY 约在25%附近，临床试验现场管理及患者招募服务YOY 约在10%附近。伴随着公司业务逐步恢复正常运营，我们认为2021 年有望迎来高增长。

    　　中国市场红利是业绩拉动主力，国际化有望进入加速期公司2020 年实现境内收入16.07 亿（YOY 19.16%），境外收入12.86 亿（YOY 6.85%），从收入占比来看境内占比持续上升至59.7%，境内收入占比提升主要由于公司境内创新药临床试验业务发展较快，持续验证中国市场红利对公司业绩拉动。公司2020 年开展20 余个MRCT 项目，在海外运行和实施地区临床试验项目超过90 个。公司已逐步开展全球业务及人员战略布局，并也在北美和欧洲建立了临床研究服务团队。我们认为公司有望通过开展康希诺新冠疫苗等国际多中心III 期临床试验服务来进一步加快国际化布局步伐。

    　　盈利预测及估值

    　　我们预计2021-2023 年公司EPS 为2.19、2.59、3.07 元/股，2021 年3 月29 日收盘价对应2021 年PE 为66 倍（2022 年PE 56 倍），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　创新药投融资恶化的风险，临床试验政策波动风险，新业务整合不及预期风险，业绩不达预期风险。