投资要点

    　　半年报业绩0.078 元，略低于预期。2016 年上半年公司实现营业收入6.35亿元，同比增163.6%；营业成本5.07 亿元，同比增长259.4%；归母净利润0.59 亿元，同比降2.58%；摊薄EPS 为0.078 元，略低于预期。

    　　燃气并表推动收入高增，毛利率降低及财务费用致盈利下滑。北京华盛并表推动上半年度收入同比增长163.6%，余热回收项目检修导致合同能源管理收入同比减少，EPC 工程进度原因上半年确认的收入较少，归母净利同比降2.58%。燃气供应及安装收入占比达到75.4%，收入结构显著变化导致综合毛利率同比降21.3 个百分点至20.1%。债务融资规模扩大，财务费用为3,184 万元，同比增155%；管理费用率同比降6.5 个百分点至8.4%。

    　　应收账款继续小幅攀升至2.7 亿元。上半年经营性现金流净额有所改善为0.12 亿元，投资性现金流净额为-4.1 亿元，主要是收购霸州正茂、宁投公司、惠农宝的股权收购款支出所致。

    　　打造输、配、售经营链闭环，煤层气外输推动盈利提升。公司募集资金6.6亿投入北京华盛煤层气连接线项目，项目主要建设内容包括140.0 公里长天然气管道主管线、分支管线及配套场站等。煤层气连接线管道已于2016年6 月底完工，将逐步通气并贡献管输费收入，但短期折旧及财务费用较大，2016 年及2017 年料难以实现独立盈利。公司于2016 年1 月收购正茂燃气有限公司51%股权，拥有了廊坊市霸州津港工业园区范围内的管道燃气特许经营权，由于煤层气具有较大的价格优势（价差可以达到0.8——1元/立方米），若能顺利实现低价煤层气替换，则燃气分销盈利有望明显提升。

    　　并购赛诺着眼膜法及协同，打造水电气综合平台。根据国务院办公厅《关于加快发展海水淡化产业的意见》，到2015 年中国海水淡化能力达到220——260 万吨/日，海水淡化市场空间广阔。2016 年7 月，公司以发行股份及支付现金方式购买赛诺水务100%股权，正式进军海水淡化领域。世界上热致相膜的制造技术只有旭化成、东丽和赛诺掌握，赛诺超滤膜通过较高性价比实现对于外资品牌的无缝替代，在国内外已有60 多个业绩项目，总产水量已突破100 万吨/日，在手订单额为6 亿元，预计2016 年能够确认2.59亿收入；尚未签署合同的跟踪水处理项目近20 个，预计合同金额超过23亿元，承诺2016——2018 年净利润分别为5,000/7,000/10,000 万元。公司打造以余热发电、燃气业务和工业废水及海水淡化“水、电、气”综合服务平台值得期待。

    　　风险提示。对政府财政依赖较大、应收账款回收、订单进度低于预期等。

    　　维持“买入”评级。鉴于公司业绩略低于预期及未来财务费用预计较多，下调2016——2018 年盈利预测至0.20/0.36/0.48 元（原为0.26/0.50/0.66 元），目前股价对应P/E 为45/25/29 倍。我们看好公司“水、电、气”清洁环保战略布局，结合行业平均估值水平，给予2017 年30 倍P/E，对应目标价10.9 元，考虑到赛诺水务海外市场膜销售拓展及海水淡化领域突破值得期待，维持“买入”评级。