业绩不及预期

    　　天壕环境公布2016 年中期业绩：营业收入6.35 亿元，同比增长164%；归属母公司净利润5910 万元，同比下降3%，对应每股盈利0.0763 元。低于我们此前预期。

    　　2015 年7 月公司收购北京华盛，2016 年上半年并表，目前天然气已成为公司最大业务板块，拉动本期收入规模大幅增长。随着在天然气尤其是管输建设业务上不断加大投入布局，公司利息费用增长较快，消减部分利润。随着未来管输建设提速，产能有望加速释放，缓解财务压力。

    　　发展趋势

    　　天然气业务仍是盈利保证。北京华盛2016/17 年的收购对赌净利润不低于1.1/1.8 亿元，是确定性最高的子板块。天然气管输方面，下半年将会加紧推进建设，有望取得较快增长。

    　　具备“水/电/气”一体化的环境综合服务能力。在传统工业余热发电和天然气加压站余热发电的基础上，2015 年公司收购北京华盛，进军燃气分销领域，着力建设山西河东煤田的“煤层气连接线”，开展中游管输业务。16 年拟收购赛诺，补齐超滤膜水前端处理能力。一体化水电气综合环境服务能力，将完整对接工业企业的治理需求。

    　　盈利预测

    　　考虑到天然气管输业务推进尚需时日，我们将2016、2017 年每股盈利预测分别从人民币0.35 元与0.52 元下调30.29%与30.38%至人民币0.25 元与0.36 元。则2016/2017 年收入和净利润增速分别为91%/47%和36%/47%。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应37 倍的2016 年P/E。我们维持推荐的评级，但将目标价下调24.44%至人民币11.25 元，较目前股价有22.68%上行空间。我们认为目前价位仍具吸引力。

    　　风险

    　　定增审批不确定性；施工进度低于预期；下游高耗能企业经营风险；系统性风险。