2Q20 逐步恢复，上半年业绩处于预告区间

    　　公司1H20 实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润4.86/1.19/1.05 亿元，同比-14.54%/-22.37%/-27.94%，处于之前的预告区间。单2Q19 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润同比-7.03%/14.80%/-19.49%，若剔除股权激励费用（约1674 万元）影响，我们估算2Q19 扣非归母净利润同比增长约2%，业务逐步恢复增长。我们调整盈利预测，预计2020-2022 年EPS 为0.44/0.58/0.72 元，调整目标价至31.34 元，维持“买入”评级。

    　　1H20 管理费用率和销售费用率有所提高，毛利率同比保持稳定公司1H20 销售/管理/财务/研发费用率是22.11/15.58/1.37/3.91%，同比+3.59/+4.45/-0.44/+0.32pct。1H20 管理费用率增加主要原因是1H20 增加1674 万元股权激励费用，销售费用率增加是因为公司2019 年9 月将Elliquence 中国总代权收回所致。公司1H20 毛利率64.31%，同比增加0.10pct，同比保持稳定。

    　　2Q20 国内业务恢复，海外回归正轨还需时日

    　　2Q20 开始国内开始逐步复工复产，终端医院骨科手术开始恢复，相对1Q19收入下滑比例缩窄。三大主营业务表现不一：1）公司椎体成形业务1H20收入2.00 亿元，同比降低16%；2）创伤脊柱类1H20 收入0.83 亿元，同比降低8%，该业务需求相对刚性，受冲击最小；3）射频消融1H20 收入0.46 亿元，同比降低22%，因为该业务2019 年60%收入来自海外，2Q20受海外疫情影响明显，所以降幅最大。

    　　疫情短期影响不改变公司核心业务收入长期增长趋势疫情对2020 年以来业绩影响明显，但不改变我们对公司主营业务长期增长的信心：1）椎体成形：学术地位高，领先优势明显，我们预计2020-2022年椎体成形业务收入CAGR 为20%；2）射频消融：技术领先，未来有望形成进口和国产两套系统产品，可以不同层次需求，我们预计2020-2022年射频消融收入CAGR 为20%；3）创伤和脊柱：有望今年完成营销改革，销售赋能，我们预计2020-2022 年艾迪尔收入CAGR 为15-20%；4）运动医学：报告期内公司分别以6000 万元和3376 万元参股利格泰11.2%股权和逸动医学20.4%股权，体内和体外全面布局运动医学。

    　　国产骨科龙头，维持“买入”评级

    　　国内业务处于恢复阶段且海外疫情仍有冲击，因此我们下调收入预期，调整盈利预测，预计2020-2022 年归母净利润为3.20/4.18/5.23 亿元（前值是3.71/4.83/6.09 亿元）， 同比增长6%/31%/25%， 当前股价对应2020-2022 年PE 为59x/45x/36x。我们给予公司2021 年54x 的PE 估值（可比公司2021 年Wind 一致预期PE 均值是54x），对应目标价31.34元（前值是31.82-32.85 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：集采降价超预期；疫情稳定后医院诊疗人次恢复低预期。