报告摘要：

    公司作为海岛型超细纤维PU合成革的生产企业，是国内超细纤维PU合成革行业的龙头企业之一，处于国内行业的第一梯队。公司自主创新取得了生产海岛型超细纤维的核心专利技术，打破了日本企业在该领域的技术垄断。

    我国的超细纤维PU合成革使用量自2005年以来逐年递增，增长速度较快，远超过人造革合成革的增长率。未来我国人造革合成革市场需求总量仍会持续增加，但是不同种类、档次的产品会呈现不同的发展趋势，超细纤维合成革的市场需求量将会高速增长。

    公司竞争优势主要体现在两点：（1）研发及技术优势：公司“PA6/PE共混海岛法超细纤维及人造麂皮的系列化产品开发和产业化”科研成果获得国务院颁发的国家科学技术进步二等奖；（2）知名品牌重要供应商：在我国制鞋、家具、服装、手套重要生产省份福建、广东、山东等地公司均跻身主流供应商行列，和国内知名品牌如安踏、贵人鸟、李宁、特步以及这些品牌相应经销商发展长期合作关系。

    公司未来增长点在于超纤革产能扩张：（1）300万平米生态型超细纤维高仿真面料扩产项目；（2）1000万平方米生态超纤高仿真面料项目。新增超细纤维PU合成革产能将在2013年初步释放，2014年完全释放。值得思考的是，未来两年人造革合成革行业产能投放密集，公司新增产能投放日期较同行靠后，所以势必会影响公司产品竞争力，我们估计，公司超纤革产品产能利用率，销售价格以及毛利率均会下降。

    给予“增持-A”评级。根据对公司现有产能以及募投项目拓展的判断，我们预计12-14年EPS分别为1.23、1.40和1.65元，对应2012-2014年18、16和14倍PE，给予“增持-A”评级，六个月目标价25元。

    风险提示：（1）原材料价格波动的风险；（2）行业竞争加剧导致毛利下滑。