事件:

    公司拟通过发行股份的方式(27.35元 /股)收购德赛诊断系统(上海)有限公司45%的股权(作价31680万元),德赛诊断产品(上海)有限公司39%的股权(作价2379 万元),同时向赛领基金、上海建新创业投资中心、智度基金非公开发行股份募集配套资金,总金额不超过11350万元。德国德赛承诺:德赛系统和德赛产品2014 年~2017 年实现的扣除非经常性损益后的净利润数之和不低于5516 万元、6342 万元、6977 万元和7674 万元,同比增长20%;15%,10%;10%。

    我们目前对公司观点:整体看,公司管理层趋于稳定,业绩逐步触底,积极外延。

    点评:

    德国德赛具有较强综合实力。德赛系统和德赛产品的原母公司德国德赛是一家总部位于德国法兰克福附近的专业研发、生产和销售体外诊断产品的大型跨国公司。德国德赛自1991 年率先推出全液体、即用型、长效稳定的生化试剂以来,取得了良好的口碑和市场反响,在欧洲享有?液体生化试剂之父?的美誉,同时德国德赛也是欧洲首家获得CE 认证的体外诊断试剂生产厂家。

    德赛系统和德赛产品具有独立完整的供、产、销及研发等业务体系,具有较强的持续经营能力和盈利能力。德国德赛 1997

    年通过标的公司进入中国市场,经过多年发展,?DiaSys? 品牌在行业内已享有较高的市场美誉度和影响力,在我国体外诊断领域特别是三级医院中高端市场内形成了较高的知名度。德国德赛采取以经销为主的销售模式,90%以上的产品经由经销商渠道完成销售。目前在28 个省市共有约300 多家经销商,基本构建了覆盖全国的销售网络,所覆盖的客户一半以上为大型三甲医院,目标公司对全国排名前50 的医院覆盖率达74%。参与卫生部2009 年室间质评计划的大型医院中有10%是目标公司的客户(仅次于罗氏);在2013 年全国室间质评活动中,目标公司的特殊蛋白项目在所有上报品牌中排名前五,

    常规化学、脂类、心肌标志物中目标公司的优势项目也具有较高的市场占有率。2013 年,德赛系统实现营业收入2.12 亿元,净利润4148 万元,德赛产品实现营业收入7506 万元,净利润448 万元。2012 年,德赛系统实现营业收入1.84 亿元,净利润3339 万元,德赛产品实现营业收入7705 万元,净利润564 万元。

    从行业竞争格局看,此次并购整合生化诊断试剂市场。中国生化诊断试剂市场相对比较分散,整体来讲竞争格局呈现群雄逐鹿的态势,国内企业市场割据竞争的格局较为明显,实力较强的综合性企业还较少,在较少几家领先企业中还未有任何一家公司处于绝对领导地位。被收购标的在生化诊断试剂领域的市场份额同样也处于领先水平,在这种竞争格局背景下,利德曼对收购标的的收购,将使利德曼能够抢占先机,迅速整合国内生化诊断试剂市场,确立在生化诊断试剂行业领先地位。

    从产品线角度看,此次并购将丰富公司产品线。公司与德赛产品大部分重合,德赛生化试剂领域免疫透射比浊试剂具有品牌优势,将丰富上市公司的生化诊断试剂产品线,连同近年公司大力发展的免疫诊断试剂、化学发光仪器、在研的高速生化仪、血凝仪以及此次并购获得的进口生化仪等装备,将完善上市公司的产品结构,使公司成为在诊断试剂领域产品最齐全的公司之一。

    从品牌的角度看,未来将优势互补,执行双品牌战略。国外试剂销售量占总销售量的 32% 左右,销售额约占总销售额的50%。外资品牌的质量、口碑和高水平的学术形象都得到医院和医生的高度认可,在三甲医院的高端市场优势明显。外资品牌中占主导地位的企业有罗氏、贝克曼、德赛系统和德赛产品等,德赛系统和德赛产品的产品在外资品牌中享有盛誉,其中许多优势项目如特定蛋白等项目市场占有率名列前茅。本次并购之后,利德曼将开始双品牌运营,可进一步满足各种不同类型的医院检验科的诉求,可大大提高上市公司在生化诊断试剂领域的影响力,巩固在国内生化领域的领先地位。维持“增持”评级,目标价 40 元。公司短期内将面临折旧压力,拖累净利润增长。预计利德曼 2014-2016 年 EPS 0.58元、0.69元、0.84元。我们认为待公司销售团队稳定后以及化学发光试剂新业务上市后,收入端有望恢复快速增长。增发后股份由 1.57 亿股增至 1.74 亿股,假设收购和增发完成,股本摊薄,德赛产品和德赛系统 70%开始并表,2015 年增厚业绩 0.26元,2015年-2017年 EPS为对应 0.88元、1.04元、1.22元。当前股价对应 2015年估值 40倍,考虑到公司积极外延,可以给予一定估值溢价,给与 2015年 45倍PE,目标价 40元,继续给予增持评级。

    不确定性因素。(1)生化试剂行业景气度;(2)新产品市场推广不畅的风险。