投资要点：

    国瓷材料是国内领先的陶瓷材料供应商。传统优势领域为MLCC 陶瓷配方粉，上市以来以电子陶瓷材料为起点扩展业务布局。目前公司产品已涵盖电子陶瓷介电材料（MLCC）、电子金属浆料（银浆、铝浆、铜浆、镍浆等）、新能源材料（勃姆石、高纯超细氧化铝、氧化锆微珠）、催化材料（蜂窝陶瓷、分子筛、铈锆固溶体等）、生物医药材料（氧化锆及陶瓷义齿）、精密陶瓷结构件（陶瓷轴承球、光纤套管）、建筑陶瓷材料（陶瓷墨水、釉料）等，形成了以电子材料为压舱石、以催化材料和5G 材料为双引擎，以生物医疗材料和精密陶瓷结构件为重点培育方向的产业体系。2021 年公司营收31.6 亿元、归母净利润7.95 亿元，近十年公司收入和净利润CAGR 分别约36%和34%。

    电子材料龙头迎战略机遇，MLCC 产能持续扩张，氧化铝和勃姆石景气度提升。公司MLCC 粉体国内市占率达80%、全球市占率约25%，普通材料基本实现进口替代，并计划投资建设超微型MLCC用介质材料，完善高端产品线。5G 的应用一方面推动手机用MLCC 数量的大幅提升，同时也带来了基站用MLCC 的市场空间。随着新能源汽车布局加快，锂电池市场对涂覆用高纯超细氧化铝及勃姆石材料的需求激增，公司21 年完成与下游电池、隔膜及涂覆行业头部企业的深度合作，22 年积极进行产能扩充，预计三年内高纯超细氧化铝产能扩充至3 万吨/年，勃姆石扩产至10 万吨/年。

    汽车尾气催化需求即将迎来爆发，核心材料国产替代正当时。2021 年公司实现碳化硅DPF 项目实现技术突破，目前已经完成国六产品全系列开发，公司超薄壁TWC 产品和GPF 产品在国内汽油机微卡领域大批量供应，柴油机DOC、SCR、DPF、ASC 等产品开始稳定供货，同时海外售后市场也积极布局，2021 年公司蜂窝陶瓷产销量分别约1520 万升、1341 万升，同比分别增长73.52%、60.41%。蜂窝陶瓷作为尾气催化的核心材料，2023 年其总需求将达到1.7 亿升/年，对应市场空间达到98 亿元。公司有望在国六阶段凭借客户渠道和性价比优势实现进口替代。

    爱尔创打造成为口腔材料的平台型公司。21Q3 爱尔创完成战略投资者引入，就此打通从材料到义齿成品的全产业链，实现了垂直一体化布局，爱尔创将致力于构建从产品到服务的齿科医美一体化产业体系，将在战略投资者赋能之下进一步加速发展。公司注重品牌建设，终端向医院拓展，目前在东营成立了自主品牌的牙科口腔医院，实现产学研的配合，同时公司在北美、欧洲、印度等地区设立办事处或子公司，不断强化自主品牌的推介与销售，相关产品的海外影响力逐步提高，产品营业收入稳步增长。

    打造CBS 系统提升精益管理能力，我们看好公司走上产业与资本融合的成功之路。公司上市以来立足MLCC 配方粉主业的基础，进行多次并购，“加减法”同时进行，打造CBS 系统提升内部管理水平，从并购后各子公司的业绩表现来看，其发展潜力尚未得到充分挖掘。随着CBS 逐渐成熟运作，公司的产业-资本融合闭环将形成越来越强的正反馈机制，我们看好公司将成为中国的丹纳赫。

    盈利预测与估值：维持2022-2024 年盈利预测，预计归母净利润分别为10.9、13.3、16.1 亿元，对应PE 为30X、25X、20X。维持“增持”评级。

    风险提示：在建项目进展不及预期；齿科材料拓展不及预期；国内重卡市场不及预期