事件：

    我们于近日调研了梅安森，与公司高管交流了行业、公司现状以及未来发展。

    矿山安监领域骨干企业，未来成长动力充足

    公司是国内矿山安监设备与系统集成领域的骨干企业，以销售规模计算，仅位于重庆煤科院与天地（常州）自动化两家国有企业之后。公司的投资逻辑在于：在煤炭未来较长一段时间内仍是我国主要能源以及煤矿安全生产要求日益提高的双重背景下，煤炭安监行业有望保持持续的高景气；而公司也通过前瞻性的技术研究与产品开发，不断扩充产品线，以新产品、新技术的推广实现高于行业平均的增长；此外，公司还积极开拓非煤矿山、化工行业甚至城市管理等新市场，从而获得更为广阔的发展空间。

    煤矿安监行业景气度持续高企

    过去数年，受益于煤矿安全避险“六大系统”强制安装规定等一系列政策，煤矿安全监测行业呈现了快速增长，不过，随着“六大系统”逐步普及，市场担心行业增长动力即将枯竭，而我们的观点与此相反。我们认为，煤炭产量的持续增长以及安全生产要求的不断提高给安监行业的持续增长提供了较好的保证。一方面，煤炭在我国能源消费中的主导地位在短期内不会发生变化，新产能的投放以及产量的增加将使煤矿安全监控的需求自然增加；另一方面，国家要求在煤矿开采危险性不断加大的情况下持续降低安全事故率，这必将带来安全投入的加大以及强制标准的提高，因此行业的长期发展有保障。另外，从短期来看，2013 年较好的宏观经济预期以及政府换届之后各级领导对安全生产的重视也将有助于行业景气度的提升。

    煤炭安监行业三足鼎立之势确立，公司份额有望不断提升

    经过多年的发展，煤矿安监行业的市场格局目前已基本稳定，重庆煤科院、天地（常州）以及梅安森三家企业占据着领先位置，其他厂商较难匹敌。我们认为，由于煤矿安监系统投资所需资金一般来自于强制计提的安全费用这样一种特殊的模式，使得客户对于系统采购价格往往并不敏感，而对于系统性能以及售后服务较为看重，因此行业领先厂商的优势较难被打破，行业整体较高的毛利率水平应该能够维持。而梅安森作为三大厂商中的唯一一家民营企业，在客户服务质量以及员工激励方面有着更为明显的优势，有望在未来的竞争中不断提升份额，进一步强化市场地位。

    四大支柱产品增长动力依然充足，个别产品存在爆发潜力

    公司形成产业规模的产品有四大类，主要包括煤矿安全监控、人员定位管理、瓦斯抽放及综合利用、煤与瓦斯突出实时诊断等系统。安全监控系统目前已较为成熟，并在国家政策三令五申的推动下已达到90%左右的渗透率，不过，由于新产能投放以及系统更新方面的需求，预计行业未来数年仍将保持20%左右的增长。人员定位系统近几年正处于快速普及的过程中，我们预计今明两年的增速仍将保持在30%左右。瓦斯抽放系统不属于强制安装的范围，但随着十二五期间大力开发煤层气资源，相关需求将随之快速增加。煤与瓦斯突出系统属于公司具备显著竞争优势的产品，目前市场渗透率很低，但有望在今年纳入到强制安装的范围，相关市场即将爆发。按照1000 座煤与瓦斯突出矿、每个矿投资100 万计算，该市场的容量就达到了10 亿元，而且还将随着掘进工作面的增加而持续增长，我们预计公司煤与瓦斯突出系统未来3 年的复合增速有望达到80%甚至更高。综合来看，公司4 项支柱产品未来3 年的复合增速有望达到30%左右。

    新产品储备充足，逐步放量可期

    除了4 项主力产品外，公司还按照“储备一代、研发一代、生产一代”的原则，不断开发与储备新的产品。2012 年，公司矿山综合自动化产品与避难硐室均实现了小规模的放量，收入合计超过一千万。避难硐室属于六大安全系统之一，目前市场才刚刚启动的，按照每个煤矿100 万的投资额计算，市场空间达到60 亿以上，我们预计未来几年各煤矿将在政策的指引下进行避难硐室的集中建设，公司该业务收入有望呈现翻番甚至更高的增长。矿山综合自动化是集成生产控制、指挥调度、安全监控的统一大平台，我们认为随着矿山信息化建设的不断完善，综合自动化平台的建设将成为必然，按照一个百万吨级煤矿投资100 万计算，到十二五末期4000 座大型煤矿所产生的需求空间将达到40 亿元左右。另外，除了这两项产品，公司的粉尘防治、无线通信等产品也已日渐成熟，有望在未来逐步放量。我们认为公司新产品储备充足，为未来的持续增长奠定了良好的基础。

    非煤矿山业务贡献日益突出，化工、城市管理等行业有待推广

    国务院2010 年7 月出台的文件要求强制安装6 大系统，不仅是针对煤矿，非煤矿山也包含其中，而非煤矿山的安监系统无论是在技术难度还是市场成熟度上均不及煤矿，因此公司产品与技术有着较好的拓展基础。非煤矿山目前的数量有8 万多个，其中地下矿山8000 多座，另外还有3000 多个在建。由于非煤矿山对有害气体进行监测以及系统防火防爆的要求相对较低，因此单个矿井的投资较少，但由于数量较多，其总规模也不可小觑。按照一个矿井建设安全监测、人员定位、井下通讯等系统需投资200 万计算，总的空间有望超过200 亿元。公司目前已通过构建销售网络与服务点的方式拓展非煤矿山并取得良好进展，2012 年获取订单在3000 万左右，我们预计非煤矿山给的收入贡献有望在3 年内由目前的千万左右上升到亿元的级别，成为公司重要的业绩增长点。另外，公司还积极考虑将自身市场向化工、城市管理（主要是污水管道有害气体监测）等领域延伸，目前已获得重庆市某区域的污水管道监测项目，我们认为相关市场目前才刚刚启动，有着较好的开拓前景。新扩张网点效益逐步体现，费用压力逐步放缓

    公司在2011 年上市之后，对销售渠道以及服务网点进行了较大力度的扩张，由此带来了销售费用的高速增长，2012 年前3 季度销售费用增速高达61%，远超收入增速，不过，我们认为随着销售与服务网点扩张速度在今年回归正常以及此前扩张的网点经济效益的逐步体现，公司销售费用有望于收入增长保持基本同步，公司的费用压力将逐步趋缓。

    给予买入评级，第一目标价35.75 元

    我们预计在安全监控、瓦斯抽放等产品稳定增长，煤与瓦斯突出、避难硐室快速发展以及非煤矿山业务爆发的带动下，公司收入增速仍将维持在较高水平，2013-2014 年收入将分别增长41.5%和33.3%；而毛利率有望保持平稳、期间费用率小幅下降，因此公司业绩保持较快增长的概率较高。

    预计公司2013-2014 年EPS 分别为1.43 元、1.94 元，考虑到公司未来较高的业绩增速以及显著的发展潜力，给予买入评级，目标价35.75 元，对应2013 年动态PE 为25X。