事件：公司发布2025 年报及2026 年一季报。公司2025 年实现营收891.84 亿元，同比+14.55%；归母净利134.61 亿元，同比+21.97%。其中，25Q4 单季营收为227.82 亿元，同比-18.37%；归母净利为15.8 亿元，同比-54.02%。26Q1 公司实现营收155.61 亿元，同比-18.26%，环比-31.70%；归母净利22.91 亿元，同比-40.12%，环比+45.01%。

    　　光储确收及签单节奏短期影响26Q1 营收，期待后续季度环比改善。

    　　分品类看，2025 年公司光伏逆变器等电力电子转换设备收入311.36亿元，同增6.90%，毛利率34.66%，同比+3.76pct；储能系统收入372.87 亿元，同增49.39%，毛利率36.49%，同比-0.20pct；新能源投资开发收入165.59 亿元，同降21.16%，毛利率14.50%。

    　　分地区看，2025 年公司中国大陆收入351.93 亿元，同降15.33%，毛利率18.75%，同比-2.16pct。海外地区（含中国港澳台）收入539.92亿元，同增48.76%，毛利率40.36%，同比+0.07pct。

    　　26Q1 公司营收同比下滑，主要系1）新能源家庭光伏业务减少，新项目开发速度放缓；2）光储业务大项目确收节奏影响，去年Q1 沙特大项目确收40 亿元左右。此外，25H1 美国关税政策不明朗，行业签单处于观望中，且发货相应顺延，影响26Q1 交付量。

    　　26Q1 毛利率环比回升明显，期待盈利能力持续改善。

    　　毛利端：25 年公司毛利率同比+1.89pct 至31.83%；25Q4 毛利率22.95%，同比-4.53pct，环比-12.91pct；26Q1 毛利率33.26%，同比-1.87pct，环比+10.31pct。Q1 同比下降主要系储能价格下滑，但环比回升明显主要系1）新能源投资开发收入占比下降，收入结构变化影响；2）欧洲及澳洲的市场储能收入增加，储能业务产品毛利率较Q4 得到改善。此外，公司加强质量成本管理，售后成本下降。

    　　费率端： 26Q1 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费率为6.33%/2.31%/6.26%/2.11%，同比+1.29/+0.56/+2.06/+2.42pct。

    　　2026 年欧元、美元持续贬值，致26Q1 汇兑损失同增约4 亿元+。

    　　净利率：25 年公司净利率同比+2.29pct 至16.76%；25Q4 净利率6.93%，同比-5.75pct，环比-11.11pct；26Q1 净利率14.43%，同比-5.49pct，环比+7.51pct。

    　　盈利预测及投资建议。未来三年全球储能需求增速预计30%-50%，2026年受原材料价格上涨影响，项目端收益有所承压，但长期储能装机景气仍高，我们预计公司2026-2028 年归母净利润为147.94/180.28/221.51 亿元，同增9.9%/21.9%/22.9%，维持“增持”评级。

    　　风险提示：政策变化风险、原材料价格上涨风险、竞争格局恶化风险。