核心观点

    　　公司发布年报，2025 年实现收入、归母、扣非891.84/134.61/128. 29亿元，同比+14.55%/+21.97%/+19.98%，其中单Q4 实现盈利15.8亿元，同比/环比-54.0%/-61.9%。Q4 业绩下滑预计因上游材料先行涨价，加上发货结构、集中减值计提等影响所致。后续随订单价格逐步传导，预计今年公司毛利率、盈利能力将逐步修复，同时全球缺电大背景下，储能需求将持续旺盛，公司维持全球龙头竞争力和市场份额。此外公司重点布局的AIDC 电源业务今年有望取得突破。

    　　事件

    　　公司发布2025 年报，公司2025 年实现营收/归母净利润/扣非净利润891.84/134.61/128.29 亿元，同比+14.55% /+21.97%/+19.98% ；其中25Q4 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润227.82/15.80/ 13.43 亿元，同比-18.37%/-54.02%/-59.45%，环比-0.38%/-61.90%/-66.35%。

    　　点评：

    　　盈利水平阶段性承压，Q4 业绩低于预期

    　　受供应链涨价、订单交付结构、海外关税上涨等影响，Q4 储能业务承压。量方面，全年公司储能发货43GWh，同比增长54% ；利方面，Q4 单季度毛利率23%，环比下降13pct，预计主要因订单交付结构、锂电池等供应链涨价、海外竞争、谨慎计提、返利等引起。预计后续随行业需求起量，公司仍保证其份额和竞争力，公司盈利能力将逐步恢复。

    　　储能业务：

    　　2025 年公司储能业务收入372 亿元，同比+49%，毛利率36.5%；储能系统出货43GWh，同比+54%。公司发布新品PowerTitan3. 0、PowerStack 255CS/510CS 等大储、工商储产品，依托技术迭代保持行业领先。

    　　光伏逆变器等电力电子转换设备：

    　　公司2025 年该业务（包括逆变器和风电变流器）收入311 亿元，同比+6.9%，毛利率34.7%。其中光伏逆变器收入266 亿元，毛利率37%，新产品开发叠加海外出货提升优化盈利；逆变器发货143GW，略有下滑，主因国内发货减少，区域结构优化，海外出货增长12%。

    　　新能源投资开发：

    　　公司2025 年该业务收入166 亿元，同比-21.16%，毛利率14.5%，同比-4.9pct，主要因户用光伏业务下滑引起，受136 号文推动新能源全面入市影响，行业进入深度调整期。

    　　AIDC 电源业务布局提速：

    　　公司布局AIDC 电源业务，提供固态变压器SST 及电源解决方案。预计随着产品、方案的逐步推出， 未来将贡献业绩。

    　　投资建议&盈利预测：

    　　考虑光伏逆变器出货同比持平略降，盈利能力同比持平约0.04 元/W；考虑储能2026 年出货在60GWh 以上（确收略低），盈利能力恢复至0.15 元/Wh 左右。预计公司2026、2027、2028 年业绩分别为155.9、186.0、212. 1 亿元，估值分别为18.5、15.6、13.6 倍。