A股唯一全屋净水 整机上市公司，产品覆盖整机及核心部件，二十年深耕精益制造，全产业链生产能力已达到90%以上。终端业务及服务（包括C 端整机及DSR 服务）为主要收入构成，在公司整体收入中占比维持60%左右。受益于全球净水市场稳步扩张，营收规模稳健增长，2013-2022 年公司总收入从2.41 亿元提升至16.6 亿元，CAGR10达21%，受子公司业绩、汇率等影响归母净利润波动较大。我们认为公司看点主要有四：

    　　看点1：高毛利欧美区域收入快增，汇兑增厚业绩近年来海外收入占比稳步提升，22 年达65%，具体来看北美洲、欧洲、亚洲分别占比42%、16%、5%。从增速表现看，19-22 年北美、欧洲复合增速较高，分别为26%、15%。公司北美收入增速显著高于行业，主要原因系北美地区主要由子公司北美开能直接负责对外销售，本土运营模式更优，且公司终端产品相较海外本土品牌性价比优势明显。以海外收入为主的区域结构对业绩端的贡献：1）欧美地区毛利率水平高。2）汇兑增厚业绩。23 年以来美元汇率走高，公司境外收入主要以美元计价，境外订单毛利增长。且23H1 产生较大金额汇兑收益（1184 万元）。

    　　看点2：国内品牌业务高毛利，经销商网络快速扩张近三年终端业务及服务在国内收入占比60%左右，我们测算其毛利率水平在42%左右。国内终端销售模式包括直销、经销，直销独创DSR 模式，提供高品质设备+服务，绑定核心客户，目前主要集中在上海，未来规划复制到其他城市。经销商网络快速扩张，2022年覆盖县、市级市场区域的数量达563 个，渠道扁平，经销商或具有较高盈利水平。

    　　看点3：制造端核心优势+下游强议价权，ODM 业务质量高

    　　一体化+智能制造构筑公司核心竞争力。公司产能覆盖产业链大部分环节，其成套设备中除少部分活性炭和KDF 滤料外采，其余部件均可自主生产。ODM 收入结构分散，制造端强竞争力+下游强议价权，ODM 业务质量高。18-21 年公司前五大客户收入占比合计在10%左右，22 为15%，较为分散的客户结构保障了公司收入的稳定性，同时保证了公司较强的议价权。叠加制造端垂直一体化+智能制造的核心优势，我们预计ODM 业务盈利水平较高，22 年部件及ODM 业务毛利率为24.5%，同比+2.4pct。

    　　看点4：可转债扩大产能，RO 机有望打造第二增长曲线

    　　公司产能利用率高位，发行可转债扩充产能，其中RO 机是重点扩产品类。净水市场以终端净水器为主，20年销售额占比68%，其中RO 反渗透膜净水器凭借其高过滤精度占据主流。当前国内净水渗透率低，净水器经过20-22 年下滑调整23H1 已恢复增长，长期看随着居民健康意识提升、下沉市场开发，据奥维云网预计，22-26 年终端净水器市场规模复合增长率将达 17%。公司已拥有RO 机全套生产技术，关键部件的核心技术行业领先，且已建立了完整的内外销渠道和销售网点，行业稳健增长叠加格局尚未稳固，我们预计RO 机产能释放将贡献可观收入增量。

    　　投资建议

    　　我们维持前次预测， 预计23-25 年公司收入分别为17.89/20.09/22.77 亿元， 同比分别增长

    　　7.7%/12.3%/13.4%。对应23-25 年归母净利润分别为1.25/1.45/1.62 亿元， 同比分别增长

    　　34.7%/15.8%/12.3%，相应EPS 分别为0.22/0.25/0.28元。以23 年9 月13 日收盘价5.67 元计算，对应PE 分别为26.2/22.6/20.1 倍，可比公司23 年平均PE 为33 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　募投项目产能消化风险；募投项目效益未达预期或短期内无法盈利的风险；海外市场波动风险；激烈的市场竞争风险。