2016 业绩符合预期

    　　尔康制药公布2016 业绩：营业收入29.61 亿元，同比增长68.62%；归属母公司净利润10.26 亿元，同比增长69.78%，对应每股盈利0.50 元。同时公司公布1Q2017 业绩，营业收入7.75亿元，同比增长52.25%；归属母公司净利润2.19 亿元，同比增长30.36%，对应每股收益0.11 元。

    　　发展趋势

    　　淀粉系列产品保持较快增长：2016 年公司淀粉系列产品实现收入13.79 亿元，同比增长120%，实现了爆发式增长，核心驱动力是普通淀粉以及淀粉胶囊产品的放量。报告期内公司淀粉系列产品毛利率大幅下降9.38 个百分点，主要原因是由于普通淀粉产品占比大幅提升，预计2016 年普通淀粉产品实现了近6 个亿收入，而毛利率较低，约为10%；预计淀粉胶囊产品实现收入近1 个亿。

    　　磺苄实现恢复性增长：2016 年注射用磺苄西林钠实现收入3.36亿元，同比增长19.17%，在经销商体系重新构建后，实现了恢复性增长。公司拥有三个剂量规格的磺苄品种，未来仍有望维持稳定增长。

    　　把握产业趋势，打造行业龙头：公司积极把握行业趋势，参与国家药用辅料标准制定，积极扮演产业整合主导者的角色。我们认为这一轮药审改革对于仿制药一致性评价要求的提高，将有效推动高端辅料的需求，有利于行业龙头。同时公司通过创新推出淀粉胶囊和柠檬酸酯两大品种，对传统的明胶胶囊和塑化剂进行替代，随着新品种产能的释放，未来公司业绩具有较大弹性。

    　　盈利预测

    　　维持“推荐”评级。我们下调2017/2018 年每股盈利预测1%/7%分别至人民币0.64 元/0.78 元，同比增速分别为29%和21%。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应2017/2018 年P/E 为20X/17X。考虑到公司制剂业务竞争加剧，我们下调目标价至16 元，下调幅度为11.1%，但维持推荐评级。目标价对应2017/2018 年P/E 分别为25X/21X。

    　　风险

    　　产业整合进度低于预期；淀粉胶囊产能释放进度低于预期。