核心观点：

    　　1.事件

    　　尔康制药发布2016 年一季报，实现收入5.09 亿元，同比增长73.18%，实现归属于上市公司股东的净利润1.68 亿元，同比增长86.49%，实现扣非后归属于上市公司股东的净利润1.46 亿元，同比增长65.21%。

    　　2.我们的分析与判断

    　　（一）一季度业绩符合预期，持续向高毛利业务转型

    　　公司2016 年一季度业绩基本符合我们的预期，我们认为，一季度业绩高增长的主要驱动因素有三点：第一，淀粉系列产品（改性淀粉+普通淀粉）持续放量，保持高增长；第二，磺苄西林钠出现恢复性增长；第三，高毛利的小品种药用辅料放量迅速。按公司2015 年年报的营业收入拆分方法来看，我们估算：

    　　1）药用辅料：预计整体实现收入2.3-2.5 亿元，其中改性淀粉我们以2015 年第四季度的销售额为基础进行推算，预计实现9000 万元左右的收入；预计药用蔗糖等大品种药用辅料基本保持8-10%左右的稳定增长，实现收入9500 万元左右；公司高毛利的小品种药用辅料一季度放量迅速，预计实现6000 万元的收入，同比增长50%左右；淀粉硬胶囊因公司战略布局胶囊制剂，预计实现收入600 万元左右。

    　　2）成品药：成品药方面估计实现收入1 亿元左右，同比增长90%左右，主要为磺苄西林钠的恢复性增长（2015 年一季度代理商更换影响，去年同期基数较低）。

    　　3）原料药：预计这部分整体收入1.6 亿元左右，包括原料药及普通淀粉两个部分，我们估计原料药收入2000 万左右，普通淀粉收入1.4 亿元左右。

    　　公司各项业务在一季度均实现了高增长，高毛利品种（改性淀粉、各个小品种药用辅料）增长迅速，公司正在由低毛利的传统辅料业务向高毛利的业务发展。

    　　放眼全年，公司业绩有望继续维持高增长态势，预计主要受益于淀粉胶囊系列产品（改性淀粉及淀粉囊）继续放量、磺苄恢复式增长、高毛利小品种辅料快速上量等。

    　　（二）公司多点布局，短期、长期看点兼备

    　　我们认为，公司以药用辅料为基础，向上、下游延伸产业链，已实现多点布局，未来有望进入收获期，短期、长期上的业绩看点兼备：

    　　短期来看：

    　　1）淀粉系列产品持续放量。目前，公司淀粉软胶囊原料主要在东南亚地区销售，淀粉软胶囊原料进入欧美市场有一定门槛（设备改造、欧美认证等），但公司已与200 多家欧洲等地区下游客户进行了试合作，预计会逐步贡献业绩。淀粉囊有望受益于药品、保健品、食品三大下游市场需求的释放，有望逐步放量。

    　　2）胶囊制剂有望放量。公司现已取得了阿莫西林、盐酸雷尼替丁、非诺贝特三个胶囊制剂的药品补充申请批件，有望借助淀粉硬胶囊的招标优势、终端优势抢占市场份额。

    　　3）柠檬酸系列产品有望放量。我国是柠檬酸的生产大国，全世界有80%到90%在我国生产，但是这些年来存在反倾销的问题，其反倾销税占比非常大，公司选择在柬埔寨建设生产基地，反倾销税低，并且柬埔寨政府给予6-9 年的免税期，利润空间较大。同时，柠檬酸脂在塑化剂领域的应用着眼全球，未来放量值得期待。

    　　长期来看：

    　　1）药辅行业受一致性评价持续推进的影响有望迎来行业整合，而公司作为药辅行业龙头，拥有121 个辅料品种的批文，作为龙头有望受益。

    　　2）公司成立产业并购基金，以药用辅料为基础，向制剂延伸产业链，外延标的有望与公司优质品种淀粉硬胶囊形成巨大的协同效应。

    　　3）致力打造医药电商产业链闭环，结合药辅网+药批发+十二药网三大平台，除了平台本身在未来有望贡献一定业绩以外，对公司现有药用辅料、新型药用辅料业务以及未来向制剂延伸产业链的发展战略均有良好的促进作用。

    　　3、盈利预测与投资建议

    　　预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.88、1.13、1.45 元，对应PE34、26、20 倍。公司是药用辅料龙头企业，受益于仿制药一致性评价的持续推进以及公司药用辅料互联网平台建立的整合效应；公司淀粉是目前全球唯一一家实现淀粉胶囊产业化的药用辅料生产企业，淀粉胶囊应用广泛，市场空间极大，有望持续贡献增量业绩；公司柠檬酸系列产品较竞争对手有众多优势，利润空间大，而柠檬酸酯系列产品的塑化剂领域着眼全球，市场极为广阔，值得期待。我们看好公司长期发展，维持“推荐”评级。

    　　4、风险提示

    　　淀粉胶囊销售低于预期。