投资亮点

    产业标准提升,龙头主导整合:2012 年“毒胶囊事件”以后,药用辅料的产业标准不断提升,2015 年新版药典收录辅料数量新增138 个,较之前大幅提升。国内药用辅料行业的整合大幕已经拉开,作为龙头企业的尔康制药目前市占率不到5%,具有较大整合空间。随着行业标准的提升,我们判断整个药用辅料产品的价格已经进入明确的上涨周期,产业整合的弹性将是巨大的。

    把握产业趋势,打造行业龙头:尔康制药积极把握行业趋势,参与国家药用辅料标准制定,并且不断通过产业并购提升产品数量和产能,积极扮演产业整合主导者的角色。目前公司拥有国内最多的药用辅料批文,也拥有国内最为完备的辅料物流销售网络,这都将在产业整合中发挥重要作用。同时通过创新推出淀粉胶囊和柠檬酸酯两大品种,对传统的明胶胶囊和塑化剂进行替代,随着新品种产能的释放,未来公司业绩具有较大弹性。

    淀粉胶囊带来业绩弹性:公司自有资金建设300 亿粒淀粉硬胶囊产能已经逐步投产,增发募投的1000 亿粒淀粉硬胶囊和300 亿粒淀粉软胶囊产能正在建设,满产后对应销售收入30 亿元和9 亿元,后续业绩将具有较强爆发性。

    磺苄西林钠提供稳定现金流:公司磺苄西林钠具有1g,2g,4g三个规格,其中4g 为独家剂量规格,这也使得公司产品的终端推广更具竞争力。目前磺苄西林钠在终端的耐药性比较低,仍有成长空间。我们认为抗生素业务将为公司提供稳定现金流,是辅料领域拓展的坚强后盾。

    财务预测

    预计公司2015~2017 年EPS 分别为0.57/0.82/1.13 元。在药用辅料行业的整合大潮中,尔康制药作为行业龙头积极把握产业趋势,通过并购与创新不断提升市场份额。淀粉胶囊和柠檬酸酯有望给公司带来较大业绩弹性。我们认为公司作为行业龙头面临巨大的历史机遇,产业的整合趋势将推动公司发展至新的高度。

    估值与建议

    目前公司股价对应2015/16 年P/E 分别为56x/39x,首次覆盖给予“推荐”评级,考虑到淀粉胶囊和柠檬酸酯为公司带来的业绩弹性,以及持续的高成长能力,给予目标价50 元,对应2015 年P/E 为88x。我们认为后续的高成长能够快速消化高估值。

    风险

    产业整合进度低于预期;淀粉胶囊产能释放进度低于预期。