投资要点

    7 月 7 日公司发布中期业绩预告，2012 年上半年净利润同比增长 38.31%-45.76%，符合我们对公司上半年的判断；考虑到公司2011年二季度高基数和目前的行业政策，我们预计公司下半年增速将加速前行；

    我们继续看好尔康下半年整体业务的快速增长，预计上半年药用辅料增长约 50%左右，抗生素业务同比增长 30-40%，下半年辅料将逐渐受益《加强药用辅料监督管理的有关规定》政策执行带来的门槛提升和淘汰式集中，而磺苄西林钠预计下半年将受益于新的省份中标；

    我们认为公司目前基于和挑战并存：

    机遇：1、产品空间尚待挖掘：国内药用辅料仅占药品制剂产值的 2%-3%，远低于国外 10%-20%的水平； 2、标准统一在即：480 多种药用辅料的质量标准仍未统一；3、行业集中趋势：医药辅料和包材领域有超过 1500 家企业，3200 多张产品注册证，但装备、技术及管理水平均较低；4、政策支持，随着《加强药用辅料监督管理的有关规定》出台，未来推动大型辅料企业的市场份额快速增长；按照《规定》 ，文件的执行时间定于 2012 年 10月 1日，届时，生产企业必须按相关规定组织生产，否则不得生产、销售，因此预计目前整个医药产业正在处于变革之中，后期整合效应有望逐渐体现；

    挑战：我们认为公司除了在产能急需扩建之外，依然面临挑战，特别是在深度方面需要继续做深做透；1、产品深度，从大众产品→精细化产品，公司目前具备 117 个辅料批文，行业第一，但公司产品中大辅料收入占比超过 70%，小产品销售额占比太小，缺乏销售稳定和能够持续增长的竞争力产品，因此在产品开发方面公司还需要不断精细化，逐渐形成自身的特色产品；2、在服务深度上，目前整个产业依然围绕下游制药企业， 但提供的专门服务相对较少， 需求主要以企业主动采购为主， 因此在效率上依然有提升空间，特别是可以根据不同厂家的库存情况及时给企业提供有效库存，在保证下游企业正常生产的情况下减少存货；3、随着《加强药用辅料监督管理的有关规定》出台，下游客户存在一个辅料产品采购转型期，适时的增加销售队伍，提高产品宣传力度，将覆盖面进一步提升，确保客户广度；

    我们认为随着公司对辅料标准的进一步深根细作，市场竞争力潜力有望不断释放：

    成为行业部分产品标准的制定者：公司目前正在参与 2015 版新增药用辅料标准的制定，涉及品种多达300 多个。同时公司计划新建药用辅料工程技术研究中心，利用工程中心对现有的药用辅料进行深度开发，在研发新型化合结构药用辅料的同时，逐渐成为行业标准制定者和行业领头羊；

    品种优势不断显现：117 个辅料批文资源和超过 3000 家客户资源优势；

    上市为公司带来的整合优势；

    品牌优势：随着公司上市，公司在市场的知名度也正在不断提升；

    预计公司 2012-14 年归属母公司净利润分别为 1.90 亿元、2.63 亿元和 3.38 亿元，同比分别增长 61.3%、38.5%和 28.6%， 对应 EPS分别为 0.79元、 1.10元和 1.41元； 我们认为公司合理价值区间为 25.3元—27.5元，继续给予“买入”评级。

    风险提示：1、抗生素政府管制带来政策性降价风险；2、磺苄西林钠地区中标不达预期的风险；3、药用辅料产品质量由于不可控因素带来的质量风险；4、辅料行业规范政策出台低于市场预期；