核心观点：

    　　公司近期披露三家互联网业务子公司股权变更公告，上市公司持股比例将摊薄。（1）纳里股份（主体为原纳里健康）拟通过增资扩股的方式实施股权激励，实施完成后，上市公司对纳里股份总持股由69.37%下降至55.49%；（2）卫宁科技拟通过股权转让及增资扩股的方式引入部分战投，并实施股权激励，若交易完成，上市公司所持股权将由36.82%下降至28.04%；（3）上市公司拟以3500 万元增资沄钥科技，但公司同时披露沄钥科技正寻求与环球医疗进行换股合并，如按备忘录约定合并完成，沄钥科技将不再纳入卫宁合并报表。

    　　前述事项完成后，23 年上市公司利润有望明显增厚。一方面转让卫宁科技股权预计将增加上市公司23 年税后净利润2679 万元；另一方面，21 与22 年三家子公司对上市公司税前归母净利的影响分别为-0.93亿、-1.53 亿元，若沄钥科技换股合并在年内完成，子公司亏损对整体业绩的影响也将明显减弱。

    　　子公司独立性提升，利好后续市场拓展，同时未来分拆上市预期获强化。“互联网+”与医保控费是国内医疗行业发展两大趋势，两者均离不开“医”、“药”、“险”之间协同联动，随着引入更多产业链环节的优质战投方，三家子公司的市场规模与生态拓展将获得有力支撑，同时分拆上市的目标与路径也更为清晰（此前公告中已明确公司将推动卫宁科技与沄钥科技独立上市）。

    　　盈利预测与投资建议。我们维持下游需求与公司业绩将于Q2 开始加速改善的判断，预计公司23-25 年EPS 为0.20、0.31、0.44 元/股。

    　　维持23 年80 倍PE，对应合理价值15.87 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。子公司股权变更事项进展不及预期；大模型产品商用节奏不及预期的风险；经营性回款不达预期的风险。