事件：公司公布1 季报，收入增长24.0%至3.45 亿，净利润1433 万元，增长21.9%，扣非净利润则下滑92.8%至77.5 万元，经营活动净现金流为-1.98 亿元，较去年同期改善7.3%……

    核心观点

    核心业务增长较慢，但看好未来增速逐季提升：公司核心医疗软件及技术服务收入仅增长1%左右，主要由于去年下半年订单情况较一般，硬件收入增长43.4%，占比有所提升，而互联网医疗收入则因为并表范围变化等因素大幅增长9.3 倍，收入占比也达到了15.2%。我们认为随着公司新一代产品落地普及，公司将从2 季度开始看到订单与核心业务收入增速的逐季上行。

    费用增长略超市场预期，期待未来毛利率提升和坏账计提减少：Q1 公司由于收入结构与并表范围变化，导致毛利率下降5.4pct 至38.9%，我们认为硬件收入占比提升只是短期现象。长期来看，由于公司新一代产品可以大幅提升实施效率，未来软件与技术服务毛利率存在提升预期；由于人员成本增加等因素影响，公司费用率提升2.9pct，随着公司效率提升以及研发强度有望下降，未来费用率将稳中趋降。据了解，公司将从今年开始加强对项目关闭率的考核，公司现金流和应收款坏账计提有望改善。

    互联网医疗运营数据变化显著，财务层面改善仍有待时日：Q1 期间，纳里健康在线服务量超过过去数年总和，统一支付业务交易金额同比增长约100%，云药业务也有积极进展，但诸多业务收费还没大范围展开，创新业务整体收入增长19.7%，投入加大使得净利润亏损额增加一倍至5023 万元。

    随着针对严肃诊疗服务的政策细则不断完善，公司收费业务体量将快速增长，但整体扭亏可能还需时日。疫情对医院信息化建设节奏影响以及处于新一代产品导入期，短期经营数据较以往正常水平呈现一定波动，我们对公司新一代产品竞争力以及公司长期盈利能力及市场份额影响维持较乐观预期。

    财务预测与投资建议

    预计公司21-23 年EPS 为0.31/0.44/0.61 元。公司开启云化进程，我们认为应与各细分领域云业务龙头可比，合理估值水平为2021 年69 倍PE，对应目标价21.39 元，维持买入评级。

    风险提示

    互联网医疗行业竞争加剧；业务发展不及预期