投资要点：

    　　卫宁健康发布2020 年年度报告，营业收入22.67 亿元，同比增长18.79%;归母净利润4.91 亿元，同比增长23.26%;扣非净利润3.73 亿元，同比增长9.15%。

    　　收入与预测一致。单季度利润加速趋势明显。1）公司公告收入22.67 亿元，同比增长18.79%，位于预告区间10%-30%中间位置。与此前我们在2 月8 日发布的《计算机2020年报前瞻》中卫宁预测全年收入22.59 亿元一致；2）归母净利润、扣非净利润均处于此前预告增速中值水平；3）单四季度净利润同比增长129%，增速明显加快。

    　　软件销售增速较快带来整体毛利率提升，新增互联网医疗收入披露。1）收入中软件销售部分增速23%，硬件销售增长3.6%，毛利率54%（+2.65pp）；2）新增单独披露互联网医疗健康收入1.5 亿元，同比高增83%。

    　　净现比与净营业周期同步改善，年末应收款略有膨胀。1）经营性现金流入与净利润之比为79%，相比19 年的59%明显提升；2）年末净营业周期99 天，相比2019 年的223天明显缩短；3）收入增加与应收款项（包括合同资产）相比去年同期增加之比为109%，相比2019 年末的66%有所上升。

    　　各项费用率较稳定，激励摊销未对整体费用率有太大影响，人效改善，资本化率略有提升。

    　　1）除销售费用率同比提升1.39pp 外，其余费用率稳定；2）研发费用资本化率51%（+4.5pp），略有上升；3）股权激励摊销费用增加约8000 万元但未对费用率产生过大影响，猜测激励摊销与薪酬支付可能此消彼长；4）人均创收、创利有所提升。

    　　创新业务各项收入均有较快增长，期待创新业务子公司股权理顺后更佳表现。2020 年公司创新业务收入合计增长28.7%，收入高增，利润合计亏损1.36 亿元，亏损扩大；其中1）云医：纳里健康收入增长云医55.6%，合作共建互联网医院累计280 余家，医生注册量累计超过28 万人，患者注册量累计超过2,400 万人；2）云药：钥世圈收入增长23.5%，持股比例从此前的31.97%提升至42.17%，并开始纳入报表合并范围。新产品RiNGNEX 已对接多地多家三级医院以及区域卫健委。整体交易金额累计超过12 亿元，累计用户超过300 万人次；3）其余云险和卫宁互联网也各有亮点。

    　　盈利预测与投资评级：上调2021 年收入预测为29.82 亿元，下调2022 年收入预测为35.92亿元，原预测值分别为29.79、37.63 亿元。新增2023 年收入预测为43.19 亿元。下调2021、2022 年净利润预测为6.35、7.73 亿元，原预测值为7.33、9.78 亿元，新增2023年净利润预测为9.9 亿元对应2021 年估值61 倍PE。维持增持评级。