投资要点

    2018年上半年公司实现营业收入 17.91 亿元，同比增长 19.82%。母公司实现收入3.59 亿元，同比下降3.54%，子公司实现收入14.32 亿元，同比增长27.57%；其中子公司杭州赛石园林和山东美晨工业集团有限公司的收入分别同比增长18.08%、26.90%；胶管制品、橡胶减震制品、地产园林、市政园林分别实现收入2.44 亿元、4.11 亿元、3.07 亿元、6.82 亿元，分别同比增长8.78%、22.38%、15.50%、24.21%，各业务均有所增长。

    2018 上半年公司实现综合毛利率32.74%，较去年同期下降1.40%；实现净利率17.49%，较去年同期提升1.64%，在毛利率下滑、期间费率有所上升的情况下，公司净利率提升主要源于投资净收益及资产处置收益的大幅增长。胶管制品、橡胶减震制品、地产园林、市政园林的毛利率分别为32.12%、31.29%、28.73%、35.42%，分别同比变动-5.94%、-4.67%、-8.44%、4.35%，除市政园林外各业务毛利率均有所下降。

    公司2018 年上半年期间费用占比为17.50%，较去年同期上升2.46%。分项来看，公司2018 上半年的销售费率、管理费率、财务费率分别较去年同期上升0.83%、0.84%、0.78%。上半年公司产生投资净收益0.39 亿、占收入的比例为2.19%，主要系确认PPP 项目建设期利息所致。

    土地出让收益大幅增厚橡胶非轮胎业务净利润，也是公司非经常性损益的主要来源。公司2018 上半年非经常性损益为0.68 亿、占收入比例为3.82%，主要系报告期内汽车零部件板块收储土地招拍挂后确认收益所致。

    公司2018 年上半年资产减值损失占比0.20%，同比提升0.71%；每股经营性现金流净额-0.09 元，较去年同期上升 0.06 元/股。

    盈利预测和评级：我们下调公司2018-2020 年的EPS 至0.52 元、0.60 元、0.69 元，8 月23 日收盘股价对应的PE 为14.1 倍、12.2 倍、10.6 倍，维持公司“审慎增持”评级。

    风险提示：PPP 订单落地不及预期、项目回款情况恶化产生资产减值损失、业务毛利率不断下行、融资成本提升使得财务费用增加