上海新阳作为一家平台型材料公司，业务范围覆盖晶圆制造及先进封装领域。公司目前形成了拥有完整自主可控知识产权的电子电镀、电子清洗、电子光刻、电子研磨、电子蚀刻五大核心技术。同时，围绕集成电路关键工艺材料，在合肥、上海化学工业区、松江三大基地进行差异化产能布局，覆盖电镀液、湿电子化学品（清洗液、蚀刻液）、抛光液、光刻胶及配套试剂等核心品类，形成“核心基地放量、增量基地储备、细分品类聚焦”的格局，总规划产能及投资规模显著，适配不同工艺节点与市场需求。

    　　电镀液：国内龙头，先进封装&高端存储扩产受益明确。行业分析：全球半导体用电镀化学品市场规模呈增长态势，预计2027 年市场规模超12 亿元，其中2024-2028 年先进封装领域增速高达8%。目前我国电镀液市场相对集中，长期以来，我国芯片领域应用的高端镀层材料几乎全部被外资企业垄断，存在严重的“卡脖子”风险。公司现状：电镀液核心产品为铜互连及通用电镀液系列，公司研发并量产的适用于TSV 工艺的铜互连电镀添加剂，已经实现高效、均匀及结晶良好的3D-TSV 中的微孔电镀填充，最高深宽比可达20：1，处于国际领先水平。2024 年公司电镀液及添加剂系列产品销售额与去年同期相比增长超50%，其中先进封装用电镀材料同比增长116%。

    　　湿电子化学品：刻蚀液龙头地位稳固，有望充分受益于存储周期。行业分析：2023 年全球湿电子化学品已高达684 亿元，其中集成电路应用领域占比约68%；2023 年中国湿电子化学品持续增长至225 亿元，其中太阳能光伏应用总量占比超50%，预计2023-2025 年市场规模复合增长率为14%。公司现状：湿电子化学品包含清洗液、蚀刻液等功能性产品，多基地产能规划落地，总产能将扩大。目前公司已有三代技术产品实现规模化市场销售，开发出的适用于全世界最高水准的3DNAND 存储芯片的高选择比氮化硅蚀刻液，选择性蚀刻速率最高可达2000：1；28nm 干法蚀刻后清洗液产品已规模化量产，14nm技术节点干法蚀刻后清洗液也已量产并实现销售，公司干法蚀刻后清洗液产品已经实现14nm及以上技术节点全覆盖。

    　　抛光液：差异化布局细分品类，有望受益于存储扩产。行业分析：CMP 抛光液作为抛光材料中占比最高（49%）的核心工艺耗材，全球市场规模逐年稳步提升。2024 年全球市场规模达32 亿美元，2025 年预计突破35 亿美元，到2028 年有望达到45 亿美元。中国市场则呈现快速追赶态势，2024 年市场规模约60 亿元。全球抛光液市场主要被日本、美国、韩国等国家垄断，占据全球高端市场份额90%以上。公司现状：合肥基地和松江基地的产能布局完成后，公司将形成总计1.2 万吨/年的抛光液产能，进一步提升在国内半导体材料市场的竞争力。成熟的STIslurry、Polyslurry、Wslurry 等系列产品在客户端测试验证已完成，可覆盖14nm 及以上技术节点，并进入批量化生产阶段。

    　　光刻胶：浸没A 胶边际突破，看好国内领先地位及放量空间。行业分析：2024 年中国大陆半导体光刻胶市场规模7.71 亿美元，达到历史新高，成为全球最大的光刻胶市场，较上年同期上涨42.25%。同时，新建产能的持续投入维系着光刻胶市场的稳步增长。目前全球高端半导体光刻胶市场主要被日本和美国公司垄断，国内光刻胶国产化率普遍较低。根据行行查研究中心《光刻胶行业研究报告》，我国光刻胶行业起步较晚，市场主要由日美企业为主。公司现状：公司光刻胶产能布局已明确调整，松江基地现有产能100 吨；上海化工区将新增500吨光刻胶产能，成为公司该业务的核心生产基地。公司依托自身的技术实力和持续的研发投入，已建成包括I 线、KrF、ArF 干法、ArF 浸没式各类光刻胶在内的完整的研发合成、配制生产、质量管控、分析测试平台，为国内芯片企业提供多品类光刻胶产品，部分品类已实现产业化，少数品类关键光学数据处行业领先水平，公司已成为国内光刻胶供应链中重要一环。

    　　投资建议：公司目前形成了拥有完整自主可控知识产权的电子电镀、电子清洗、电子光刻、电子研磨、电子蚀刻五大核心技术，始终坚持以技术主导为核心，持续研发创新，积极融入国家创新体系。我们看好公司继续引领半导体材料行业，预计公司2025-2027 年总营收分别为20.31/29.65/45.37 亿元，归母净利润分别2.81/4.49/7.02 亿元，我们看好公司持续高增长，市场份额进一步提升。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：新品开发所面临的风险、新产品市场推广风险、行业和市场波动风险、安全环保风险、核心技术泄密风险、投资项目无法实现预期收益的风险以及行业竞争加剧的风险。