事件: 2015 年 8 月 19 日公司公布 2015 年半年报,报告期内公司营业收入、净利润和经营性现金流分别为 3.27 亿、 3401 万和 1078万, 同比分别下降 8.74%、 26.68%和 71.94%,实现每股 EPS 0.07元;其中 2015Q2 实现营业收入、净利润分别为 1.80 亿、 1779 万,同比分别下降 11.76%和 38.14%,环比分别增长 23.20%和 9.68%。

    点评:

    商用车销量下滑导致公司阴极电泳漆营收下降。 阴极电泳漆是公司的主要产品,占比达到 70%左右,公司阴极电泳漆的市场主要在商用车领域,2015 年上半年我国商用车产销 176.72 万辆和 175.47万辆,分别下滑 14.86%和 14.41%,同期公司阴极电泳漆的营收也下滑 9.69%,市占率略有提升。受益于上游原材料价格低位,阴极电泳漆的毛利率提升 1.03%。

    营收下降和费用上升导致公司业绩有所下滑。 报告期内公司三费合计 5668 万,同比增加 571 万,主要是职工薪酬上涨较多; 同时报告期内公司收到的政府补贴减少导致营业外收入同比减少 315万;再加上营收下降,毛利率基本持平,综合因素影响下公司半年度业绩有所下滑。

    汽车面漆市场进口替代大有可为,公司努力实现弯道超车。 目前公司主要业务集中在汽车阴极电泳涂料,汽车面漆的占比还不高,未来随着环保趋严,涂料 VOC 排放标准提高,针对 VOC 含量高于 420 克/升的油性涂料自 2015 年 2 月 1 日征收 4%的消费税,环保压力下未来我国汽车面漆必然从溶剂型涂料向水性涂料转变,公司目前正努力把握水性化机遇,大力开发汽车水性面漆, 实现弯道超车,提升在汽车面漆领域的市场占有率,汽车面漆的市场空间是阴极电泳涂料的 3 倍以上,把握此发展机遇将为公司提供长足的增长动力。 此前公司与艾仕得涂料合资设立艾仕得金力泰涂料公司就志在借助艾仕得涂料在汽车面漆领域的品牌和渠道,发挥公司制造、研发的优势,快速打开汽车面漆市场。

    维持“推荐”评级。 预计公司 2015-17 年公司 EPS 分别为 0.15、 0.18和 0.22 元,对应当前的股价 7.53 元, PE 分别为 50.0X、 40.9X、34.7X。 考虑到未来水性面漆的巨大发展空间,同时公司外延并购预期较强,维持“推荐”评级。

    风险提示: 1) 商用车产销量继续下滑; 2)公司面漆业务发展低于预期。