公司概述

    　　2022Q1 公司收入/归母净利/扣非归母为4.84/1.69/0.13 亿元，同比增长9.44%/512.32%/-52.81%，净利增长主要来自土地收储收益得以确认（1.55 亿元），净利超预期但扣非净利低于预期。

    　　分析判断

    　　收入放缓受疫情影响发货。公司收入仅增长9%主要由于：（1）销量略有下降，3 月疫情反复、影响发货，预期疫情对物流的影响5 月份逐渐减弱。（2）根据我们测算，公司虽然在21Q4 提价约28%，但22Q1 基本未提价，估计22Q1 提价的客户接受度降低。

    　　毛利率下滑受原材料及能源涨价影响。毛利率下降5.32PCT 至18.36%，主要由于原材料涨价而公司22Q1未能提价以及汇率波动，其中化工原料价格同比上涨约20-40%，天然气价格同比上涨约28%。扣非净利率下降3.5PCT 至2.7%，期间费用率增加1.05PCT 至15.16%，主要来自研发费用增加1.55PCT 至7.7%。

    　　存货由于疫情导致发货延迟。Q1 存货为5 亿元，较21 年末提升6%。

    　　投资建议

    　　我们判断公司拐点在下半年：（1）沙发客户下半年迎来发货改善；（2）海外大客户有望下半年放量，但新能源车放量可能要到明后年。22 年产量预计增长15-20%、收入增长20-30%。公司已推出三期员工持股计划，中长期通过水性无溶剂PU 进入海外大客户带动盈利改善的逻辑不变。

    　　维持22-24 年收入25.44/31.38 亿元/38.33 亿元，考虑土地收储贡献一次性收益，将2022 年归母净利从1.84 亿元上调至3.34 亿元，维持23/24 年归母净利分别为2.46/3.2 亿元，对应将22 年EPS 从0.85 元上调至1.54 元，维持23/24 年EPS 分别为 1.13 元/1.48 元，2022 年4 月28 日收盘价11.96 元对应PE 为9/12/9X（22年剔除土地收益），中长期仍看好水性无溶剂产品带来的客户结构和盈利能力改善，维持“买入”评级。公司回购均价15.39 元、15.88 元提供相对安全边际。

    　　风险提示

    　　疫情反复风险；原材料、运费大幅波动风险；系统性风险。