投资要点：

    日科化学公布2020 年年度报告。2020 年公司实现营业收入22.75 亿元，同比下滑6.01%；实现归母净利润2.07 亿元，同比增长16.37%。

    2020 年利润增长主要源于销售费用率的下降。1）分产品营业收入来看，ACR、ACM、ACS 2020 年营业收入同比分别变化-6.93%、-3.42%、-59.53%至8.09、14.44、0.18 亿元；2）分产品毛利率来看，ACR、ACM2020 年毛利率同比分别变化-1.41、0.21 个百分点至 10.83%、20.20%；3）销售、管理（包括研发）、财务费用率2020 年同比分别变化-2.59、0.26、0.63 个百分点至1.37%、2.45%、0.70%，合计三项费用率变化-1.70 个百分点至4.52%。

    公司在建产能丰富，投产后有望大幅提升收入和利润。根据《关于对外投资的公告（2019-02-15）》，公司拟出资12 亿元，通过全资子公司启恒新材料投资建设“年产33 万吨高分子新材料项目”（包括14 万吨/年PMMA、10万吨/年ACS、4 万吨/年ASA 工程塑料、4 万吨/年功能性膜材料及1 万吨/年多功能高分子新材料项目），预计2021 年建成投产。此外，根据《关于对外投资的公告（2019-06-17）》，公司拟出资10.5 亿元，通过全资子公司日科橡塑投资建设“年产20 万吨ACM 装置和20 万吨橡胶胶片项目”，预计2021年建成投产。我们判断上述项目具有良好的发展前景和经济效益，有助于提升公司的行业地位，增强公司的核心竞争力。

    拟定增3 亿用于技改，实现上游产业链延伸发展。公司公告称拟以简易程序向特定对象发行股票募集资金总额不超过3 亿元，用于滨州海洋化工有限公司 20 万吨/年离子膜烧碱技术改造项目。本次发行股票数量不超过4500 万股，不超过本次发行前公司总股本的30%。该项目生产的氯气为日科橡塑生产ACM 产品所需的主要原材料之一，项目建成后，年产液氯17 万吨左右。

    其在建项目“年产20 万吨ACM 装置和20 万吨橡胶胶片项目”达产后，液氯消耗每年可增加15 万吨以上。该募投项目生产的液氯可完全供给日科橡塑ACM 产品的生产使用。有望实现上游产业链的延伸发展，满足公司战略发展需要。同时，项目升级落后产能，实现氯碱生产安全、节能、环保。

    盈利预测与投资评级。我们预计2021-2023 年公司EPS 分别为0.77、0.93、1.12 元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值倍数为2021 年14-16倍PE，对应合理价值区间为10.78-12.32 元，维持优于大市评级。

    风险提示。主要产品ACM、ACR 价格大幅波动；原材料价格波动；宏观经济下行风险；在建产能投放进度不达预期。