一、产品线逐步丰富，业务逐步向余热发电等投资领域拓展

    电能质量改善设备的专业供应商，毛利率常年保持稳定。公司是一家专业的电能质量改善设备供应商，主要产品包括无功补偿装置、滤波装置，以及核心部件，其中核心部件包括电容器、电抗器、放电线圈等产品。2011 年上半年，公司的无功补偿产品占据销售收入的51.82%，是公司的主要产品。从下游客户看，公司的高压并联无功补偿产品主要销往电网客户，而SVC、SVG、滤波产品、核心器件等主要销往网外客户。毛利率方面，公司毛利率相对稳定，且自2008 年以来，除各季度毛利率存在一定波动外，公司各年度综合毛利率水平一直呈现小幅上升态势，体现出较好的成本控制能力。

    拓展业务领域，开展铁合金余热发电EMC 项目。2011 年12 月9 日，公司公告称，拟使用超募资金中的4,200 万元增资全资子公司恒顺节能用于腾达西北铁合金矿热炉余热发电合同能源管理项目。腾达西北铁合金有限责任公司是一家规模较大的铁合金生产企业，拥有2.8 平方公里储量达6000 万吨的高品位、低杂质的石英石矿山一座，可稳定供应公司100-200 年的生产需求。本项目将建设装机容量为6MW+12MW 纯中低温余热电站，建设期为8 个月，建成后运营期为5 年，预计年平均净利润为1,427 万元。

    我们认为，通过本项目，公司将逐步积累余热发电领域的设计和建设经验，为公司未来在余热发电及其他领域投资业务的拓展奠定基础。我们预计，投资业务将成为公司未来业务拓展的重点，余热发电及其他电力相关领域的投资建设有望带动公司业绩的快速增长。

    二、公司无功补偿装置占收入比重高，MCR 型SVC 发展潜力大

    公司MCR 型SVC 优势明显，推广潜力较大。除电阻性元件外，电网中分布着大量的电容和电感性元件，交变电流在通过电容及电感性负载后，会产生无功损耗，对电能质量和传输效率产生影响。无功补偿装置主要用来补偿电网中频繁波动的无功功率，抑制电网闪变和谐波，提高电网的功率因数，进而降低网络损耗。目前，在无功补偿领域，仍以传统的高压并联无功补偿的市场份额最高，SVC 在电网外市场的应用较为广泛。主流的SVC 产品包括TCR 和MCR 两种类型，TCR 型推广较早，目前在市场中占据较大比重，MCR 型体积较小、维护相对简单，且适应性较强，发展增速较快，预计未来将成为主流的SVC 产品。公司产品以MCR 型SVC 为主，同时具备TCR 型SVC 的生产技术，未来在钢铁、有色、石化等行业的推广潜力较大。

    SVG 产品将逐渐贡献业绩。公司无功补偿装置主要有三类产品：高压并联无功补偿、SVC 和SVG，其中高压并联无功补偿占公司无功补偿装置收入的比重超过80%。随着SVG 技术的不断成熟，相信SVG 产品未来的市场需求将稳步增长。预计公司SVG 产品将逐步积累挂网运行经验，为后续订单的获得奠定基础。我们认为，公司SVG 产品具备较大的发展潜力，未来将逐步贡献业绩增速。

    三、盈利预测

    公司多年来一直致力于电能质量改善装置的研发、生产和销售，产品在电网及网外销售各占约50%，避免了单一客户带来的业绩风险。2011 年上半年，虽然电网销售出现了较大的下滑，但这主要是由于部分项目进展延后造成的，公司订单并未受到影响，预计未来在电网领域的销售将稳步增长。同时，公司的MCR 型SVC 具备良好的性能，随着市场认可度的提升，未来有望快速增长。SVG 产品将逐步积累稳定运行经验，未来发展潜力较大。

    公司在立足电能质量改善装置的基础上，未来将拓展余热发电等投资领域的相关业务。我们认为，公司通过与专业团队合作的方式拓展业务领域，将逐步积累项目经验，发挥自身的资金实力，预计未来投资业务将成为公司的重点发展领域。我们预计，2012 年腾达西北铁合金余热发电项目对公司业绩贡献较大，受到股权激励摊销费用影响，2012 年业绩增速将受到一定影响。

    综合考虑以上因素，预计公司2011-2013 年EPS 分别为0.77 元，0.98 元和1.24 元，目前股价对应市盈率分别为23 倍、18 倍和14 倍，给予公司2012 年25 倍市盈率，对应目标价24.5 元，首次给予推荐评级。