事件：公司发布2018 年三季报，2018 年前三季度实现营收9.05 亿元（+26.67%），归母净利润2.94 亿元（+25.27%），扣非后归母净利润2.74亿元（+21.15%）。

    投资要点

    1.业绩落于预告中值，应收账款下降

    2018 年三季报业绩落于预告中值，三季度单季实现营收2.58 亿元，同比增长9.63%，归母净利润0.84 亿元，同比增长13.03%，公司控制应收规模，前三季度应收票据及应收账款11.04 亿元，较上半年下降1.35 亿元，从而影响三季度单季收入增长。

    公司毛利率86.13%，较去年增加4.93pp，主要原因是高毛利的原料药出口业务增长较快；期间费用方面，销售费用同比增长86.45%，销售费用率提升12.61pp 至39.33%，主要是公司加大营销推广所致；管理费用率13.21%，同比下降2.28pp；本期利息收入增加，财务费用率同比下降1.61pp至-0.34%，三项费用率52.2%，整体上升8.72pp。

    2.国内制剂增长平稳，出口业务保持高增长

    分业务看：1）公司加强学术推广和招标力度，拓展产品应用范围，优化产品布局，国内制剂产品实现收入4.64 亿元，同比增长50.88%；2）重磅多肽药物专利到期，公司与多个仿制药企业合作，原料药订单充足，出口实现高增长，原料药和客户肽收入2.72 亿元，同比增长70.28%；3）成纪药业的器械类产品收入9,874.42 万元，同比下降42.86%，药品组合包装产品收入6,388.03 万元，同比下降7.95%。

    3.制剂结构不断优化，利拉鲁肽原料药量产在即

    公司制剂受益于医保调整，且加强学术推广，积极拓展市场，未来有望保持稳定增长；围绕糖尿病和生殖领域公司有多个品种在研，西曲瑞克被列入国家优先审评有望较快获批，制剂结构不断优化，同时提前布局一致性评价，将凭借技术和质量优势抢占市场。

    公司计划启动坪山制剂工厂的欧盟和FDA 的现场检查，依替巴肽和格雷替雷美国ANDA 申报工作稳步推进；公司通过基金收购德国AMW，依托其缓控释技术平台，增加已上市制剂产品的给药方式，延长药品生命周期，提高市场竞争力。

    重磅糖尿病药物利拉鲁肽注射液核心专利到期，公司与海外客户建立稳定合作，武汉原料药工厂已进入试运行阶段，仿制药上市后有望实现商业化大规模销售；国内利拉鲁肽已纳入国家医保，市场快速增长期，公司已按化药取得临床批件，上市后将带来业绩增量。

    投资建议：公司加大营销改革，受益医保目录调整，国内制剂有望保持稳定增长；公司围绕糖尿病和生殖领域，聚焦研发丰富产品线，依替巴肽和格拉替雷ANDA 申报稳步推进，同时收购德国AMW 公司引进缓控释技术平台，推动制剂国际化进程；公司武汉车间已进入试运行阶段，原料药量产在即，大规模销售可期，利拉鲁肽注射液已按化药获得临床批件，上市后将带来增量业绩。我们预计公司2018-2020 年EPS0.49、0.73 和0.98元，对应PE 分别为21X、14X 和11X，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：研发风险；药品降价风险；原料药出口不达预期。