国资入股，实际控制人变更为国资委，看好后续业绩反转

    4 月19 日晚，公司发布非公开发行股票预案，拟向中国节能、深投控共赢基金两位特定对象发行不超过6.02 亿股股份，两者的认购比例分别为77.91%/22.09%，发行价格为3 元/股，募资总额不超过18.06 亿。本次非公开发行完成且存量股份过户完成后，中节能及其一致行动人持有公司26.46%的股份，公司控股股东由刘水变更为中国节能，实际控制人由刘水变更为国务院国资委。我们认为国资入股有望驱动公司20 年业绩实现反转，同时行业层面的政策、融资双重改善，园林板块有望迎来整体性景气向上，预计19-21 年EPS 为-0.38/0.26/0.38 元，维持“买入”评级。

    定增补充流动性和优化资产负债结构，预计20 年收入有望重回增长趋势

    18 年以来，公司受民企融资环境恶化、PPP 清库、地方政府去杠杆等因素影响，根据19 年业绩快报，19 年公司实现营收51.31 亿，YoY-33.78%，归母净利润-8.88 亿，YoY-391.91%，业绩低于我们与市场的预期，2019Q3末，公司资产负债率75.81%，高于行业可比公司。此次定增募集的资金用于补充流动资金和偿还有息负债，有利于公司在手项目推动以及资产负债结构的优化，同时中节能作为环保领域最大的科技型服务型产业集团，战略协同效应下，公司发展更具可持续性。我们预计公司目前在手有效订单仍较为充裕，随着历史包袱逐步出清，2020 年收入有望重回增长趋势。

    政策、融资双重改善，看好20 年园林板块景气度回升

    进入20 年，生态环境行业政策环境改善、PPP 模式规范化提升，降准、LPR 下降等宽松信贷环境或为园林行业带来资金支持。20 年1-2 月政府专项债中环保领域支出占比较19 年同期提升10pct 至12%，建筑业/公用事业产业债信用利差中位数由18 年的最高值159/79BP 下降至4 月17 日最新数据的107/72BP，AA 级与AAA 级建筑产业债的信用利差也有所收窄。我们认为债权融资难度有所降低，民企融资环境呈现结构性改善，同时股权再融资松绑、基建逆周期调节力度提升等利好因素下，我们预计园林板块有望迎来整体性景气向上，股债融资改善有利于公司恢复规模增长弹性。

    看好公司未来增长潜力，维持“买入”评级

    我们预计公司19-21 年EPS 为-0.38/0.26/0.38 元，盈利预测下调主要根据业绩快报及19 年实际行业整体经营环境存压，项目执行进度有所减慢。若考虑定增及存量股份过户后股本的增加，20-21 年调整后的摊薄EPS 为0.20/0.31 元。当前可比公司20 年Wind 一致预期平均PE 为12.82 倍，考虑到未来公司资本结构有望持续优化，存量业务去化有望加快，行业经营缓解有所改善，认可给予公司20 年15-16 倍PE，目标价3.90-4.16 元，维持“买入”评级。

    风险提示：融资改善低于预期，在手项目执行低于预期等。