公司近日公告最新年报，2017 年公司营收81.88 亿元，同增79.04%；归母净利润7.57 亿元，同增45.02%。同时，公司公告资本公积转增股本以及利润分配预案，拟10 股转增5 股，并向全体股东每10 股派发现金红利0.50 元（含税），送红股0 股（含税）。点评如下：

    新签合同额持续高增长，部分地区防控债务风险或形成一定影响2017 年公司持续拓展生态环保、景观、旅游、农业四大板块，累计中标合同额318.2 亿元，较前值增长1.61 倍，其中PPP 项目合计金额为257.35 亿元，较前值增长2.39 倍；项目类型中环境治理及环保类项目占比超过60%。公司订单延续高速增长，与此相对应的是员工人数增长1744 人，增量主要来自于销售人员和生产人员。2018 年公司计划中标项目金额500 亿以上，约为2017 年营收的6.1 倍。目前新疆、湖南、贵州等地区对于防控地方政府债务风险的趋严或对公司在相关地区的PPP 以及其他市政类项目造成一定影响。

    生态环保业务增长显著，各主要业务毛利率有所下滑2017 年公司实现营收81.88 亿元，同比增长79.04%；其中生态环保为37.80 亿，增长2.54 倍，主因公司在生态环保业务上的快速布局，未来该项业务占比有望继续提升；生态旅游为9.15亿，增长79.49%；市政园林为32.84 亿，同增15.10%。2018 年计划营收为127 亿，同增55%，增速有所下调。公司未来收入结构中PPP 项目贡献收入或持续提升，公司2017 年长期应收款新增34 亿，其中约31 亿为PPP 合作项目相关新增额。公司同口径毛利率为25.22%，下降1.57 个百分点。其中生态环保、市政园林、生态旅游分别为26.36%、24.54%、25.23%，分别下降2.33、1.67、4.31 个百分点。

    公司期间费用率基本稳定，2018 年规划净利润维持高增长公司2017 年期间费用率为15.38%，与2016 年基本持平。其中销售费用率为1.26%，增长0.92个百分点；管理费用率为10.46%，同减1.15 个百分点，主因收入增速显著大于管理费用增速；财务费用率为3.66%，基本稳定。公司资产减值损失为0.32 亿，较前值有所减少，此外长期应收款坏账准备为0。公司2017 年净利率为9.25%，同减2.17 个百分点；归母净利润为7.57亿，同增45.02%。2018 年公司计划实现归母净利润11.36 亿，较2017 年至增长50%。控股子公司星河园林2017 年实现净利润1.21 亿，完成业绩承诺。公司近期发布一季报业绩预告，预计亏损0.7 到0.75 亿，或与股权激励费用与2017 年人员大幅增长所带来的员工薪酬提升有所关联。

    现金流情况有所恶化，PPP 相关费用占为投资活动现金流净流出额主要部分在营收快速增长下，公司收现比有所下降，2017 年收现比为0.5724，降低5.6 个百分点；2017年付现比为0.6142，较前值下降3.87 个百分点，低于收现比下降幅度。公司经营活动现金流净流出额为8.54 亿，较2016 年扩大2.27 亿。公司投资活动现金流净流出额为17.09 亿，其中与PPP 项目相关费用16.58 亿。

    投资建议

    2017 年公司业绩维持高速增长，在手订单充裕。部分地区地方债务风险管控趋严或对公司相关项目造成一定影响。我们认为对于园林行业而言，公司业绩的稳健释放在于自身发展速度与杠杆率增长间的平衡。公司目前杠杆率上升较快，短期借款等融资工具的应用有所增加，叠加前期估值有所下降的情况下，我们下调目标价由18 元/股，至13.05 元/股。但公司在手现金较为充裕，我们将对公司未来资金情况保持密切关注，暂维持“买入”评级。预计公司2018-2020 年EPS 为0.75、1.06、1.43 元/股（原2018-2019 年EPS 预测值为0.77 与1.01 元/股），对应PE 分别为14、10、7 倍 。

    风险提示：PPP 项目推进不达预期，生态环保板块布局不及预期