21Q4 收入/归母净利同比+19.1%/+103.5%，维持“买入”

    4 月20 日公司发布21 年年报：21 年实现收入/归母净利25.1/5.7 亿元，同比+22.7%/+111.5% ； 21Q4 收入/ 归母净利6.7/1.5 亿元， 同比+19.1%/+103.5%。21 年归母净利符合我们预期（5.7 亿元）。考虑22-23年玻纤新增供给较多，中高端玻纤价格或分化，预计整体均价或小幅下行，我们预计22-24 年归母净利润预测为7.0/8.1/9.5 亿元（22-23 年前值7.2/8.3亿元），当前可比公司对应22 年Wind 一致预期平均11xPE，我们认可给予公司22 年11xPE，目标价18.87 元（前值25.38 元），维持“买入”评级。

    21 年玻纤收入高增长，毛利率水平显著提升

    21 年公司玻纤/化工/气体业务分别实现收入18.2/6.8/0.1 亿元，同比+27%/+12%/+84%。全年销售玻纤及制品20.4 万吨，同比+4%。21 年毛利率34%，同比+5.3pct，其中玻纤/化工/气体业务毛利率为40%/17%/36%；21Q4 毛利率34%，同/环比+9.6/+0.2pct。收入及毛利率显著提升，系在汽车、电子、风电及出口等重点领域需求轮番拉动下，公司收入与利润全面向好，汽车、电子及外贸出口市场持续走强，玻纤产品价格仍保持在高位运行。

    21 年期间费用明显下降，经营性净现金流大幅改善21 年期间费用率10.5%，同比-2.6pct，规模效应提升，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.4%/3.6%/4.1%/0.5%，同比-1.5/-0.5/+0.0/-0.6pct，财务费用减少主要系汇兑损失减少所致。21 年归母净利率22.8%，同比+9.6pct；21Q4 为22.5%，同/环比+9.3/-2.1pct。21 年末公司资产负债率/有息负债率25.7%/9.9%，同比+2.0/-2.3pct。21 年经营净现金流6.0 亿元，同比+38.0%，其中21Q4 为1.5 亿元/同比-0.7 亿元。

    产能继续扩张，一体化经营优势凸显

    据公司年报，公司产能规模仍在加速布局，60 万吨玻纤纱项目以及薄毡等制品产能继续推进，且公司全资子公司天马集团（未上市）拟将原有3 万吨玻纤产线升级改造为8 万吨玻纤及织物。此外，天马集团10 万吨不饱和聚酯树脂技改扩建项目已建成，试运行后有望投入正常生产，或进一步提升化工业务收入。我们认为公司将依靠玻纤+制品联动、提升自供浸润剂比例、增加热塑风电纱等举措，继续强化一体化经营优势。

    风险提示：玻纤需求增长不及预期，产能投产进度不及预期，天然气价格大幅上涨导致能源成本增加。